钢研高纳:2016年年度报告_钢研高纳(300034)股吧_东方财富网股吧
钢研高纳:2016年年度报告
北京钢研高纳科技股份有限公司2016年年度报告2017年03月第一节 重要提示、目录和释义本公司董事会、监事会及董事、监事、高级管理人员保证年度报告内容的真实、准确、完整，不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并承担个别和连带的法律责任。公司负责人尹法杰、主管会计工作负责人许洪贵及会计机构负责人(会计主管人员)杨杰声明：保证年度报告中财务报告的真实、准确、完整。所有董事均已出席了审议本报告的董事会会议。1、经营业绩风险原材料价格波动的风险：本公司目前产品使用的原材料主要为镍、铬、钴等有色金属，价格波动较大，从而影响到公司的主要原材料成本。原材料成本在公司产品成本构成中所占比重75%左右。近年来，主要原材料价格波动对公司业绩产生了一定的影响。虽然原材料价格的波动较大，但本公司采用“以销定产”的模式，根据原材料价格的上涨情况，相应提高产品售价。但仍可能存在无法将原材料价格上涨带来的成本增加充分转移给下游用户的风险，从而可能导致相关产品的毛利率出现下降的风险。产品价格波动风险：本公司产品价格与原材料价格波动有一定的关联度，例如，镍、钴等有色金属价格下降，造成公司部分产品价格下降，从而对公司营业收入产生不利影响。其次，公司部分产品价格是根据客户订货品种的尺寸、重量和结构复杂程度等因素进行定价，每年可能因客户订货品种的差异造成精铸件产品价格波动，从而引起营业收入的波动。 2、产品的市场风险航空航天产业依赖风险：公司专业从事高温合金材料的研发、生产和销售业务，60%以上的产品面向航空航天领域的客户，所以航空航天产业的政策变化、行业波动都将影响到公司的业绩增长，公司发展面临一定的行业风险。我国航空航天产业的产业政策从中长期来看是明朗的，发展自主航空航天产业，提高国产化率是国家安全战略的重要部分。为降低对航空航天产业依赖的风险，公司近年来也在大力拓展航空航天领域以外的客户，并且已经在地面燃机、玻璃制造、冶金等领域取得了非常显着的业绩。市场竞争风险：从目前来看，我国从事高温合金材料产业的企业数量有限，但随着该行业的发展壮大，且随着技术扩散，以及行业内较高的利润水平，可能会吸引其它投资者进入该行业，从而加剧行业竞争，必然会影响到行业的平均利润水平。本公司经过研究和判断，首先努力通过融资增加对高温合金材料产业的投资，扩大产能，实现规模经济，降低产品成本；其次，通过抢占市场先机，巩固客户，给新进入者形成一定的门槛；再者，加强高温合金材料的研发，使公司能够占据高温合金材料的高端产品领域。市场发育不完善的风险：从国内高温合金应用市场来看，在航空航天领域，航空航天产业规模偏小，技术水平有待提升，一些新型的飞机研制和产业化进程有可能出现延后，从而影响对新型高温合金材料及制品的需求。公司目前还是以铸造高温合金和变形高温合金系列产品为主，争取在保持现有市场份额的基础上，积极提高精铸件的比例以及发展其它变形高温合金的品种，从而减少该风险的影响。 3、技术风险依赖核心技术人员的风险：本公司主营产品科技含量较高，在核心关键技术上拥有自主知识产权，并有多项产品和技术处于研发阶段，多项核心技术达到国内领先水平，构成公司主营产品的核心竞争力。如果出现技术外泄或者核心技术人员外流情况，将会影响本公司的持续技术创新能力。因此尽管公司与核心技术人员签订了《保密协议》，加强了核心技术保密工作。公司以股权激励计划激励核心技术人员，但上述措施并不能完全保证技术不外泄或核心技术人员不外流。知识产权保护不足风险：公司拥有高温合金材料领域及其相关领域多项专利技术，其中包括12项发明专利与2项实用新型专利。公司的自主知识产权保障了公司主要产品的市场占有率。并且公司拥有大量专有技术和商业秘密，使公司在技术上形成竞争优势。但如果公司的知识产权被非法侵犯，就有可能造成公司的产品被仿制或公司的专有技术被扩散，从而会削弱公司的竞争优势，影响到公司盈利水平。我国加入 WTO 后，国家对知识产权保护逐步加强，对于侵犯知识产权的行为进行了严厉打击，公司一方面继续申请专利，以形成完整的知识产权保护体系，另一方面公司也强化内部管理，在制度与人员管理上，严格防范自身专有技术和商业秘密被非法窃取。 4、募集资金达产增效风险虽然本公司已经对募集资金投资项目进行了慎重、充分的可行性研究论证，具有良好的技术积累和市场基础，但公司募集资金投资项目的可行性分析是基于当前市场环境、技术发展趋势、现有技术基础等因素作出的。在公司募集资金投资项目实施过程中，公司面临着技术进步、产业政策变化、市场变化、管理水平变化等诸多不……提示：本网不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。
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来源：Vsat 资讯导语:随着市场认知的成熟和国防军工股的充分调整，机构普遍对 7 月中下旬国防军工 板块的行情持乐观态度。申万宏源指出，自 2013 年 12 月份开始，军工板块的投资主题就 明确为改革，核心产业扶持、资产整合、定价改革体系以及民参军成为改革的四大主线。 对军工大逻辑的判断不变，未来 20 年我国军工产业长期增长趋势确立;而从近期来看，下 半年军工行业催化不断，军民深度融合的不断推进、事业单位改制的暖风频吹都将有望推 动军工的新一轮行情，看好军工下半年的投资机会，建议市场企稳后加大军工配置，推荐 银河电子、中直股份、中航动力、中海达、四川九洲等，建议关注中航飞机、国睿科技、 海特高新、航天晨光、积成电子等。（权威机构投资策略） （投资机会梳理）（个股点将 台）最新更新：（更多阅读） 军改实质性展开在即 “网军”“天军”呼之欲出（11.25） 军改大幕拉开 军民融合指向战略新兴产业（11.24） 九领域成军民融合改革范本 两主线掘金 9 只龙头股（11.20）军民融合主题展 16 日开幕 军工望再收政策红包 为期十天的“国防科技工业军民融合发展成果展”16 日拉开帷幕，这是国防科工领域的 首次军民融合展，也是全部军工集团公司首次以集团整体形象对外展示。据悉，华龙一号 核电机型、探月工程嫦娥系列卫星、长征五号运载火箭、北斗智慧车联网等一批军转民重 大成果和产品都将精彩亮相。 “未来军工产业发展面临难得的发展机遇。中央军工上市公司，在军转民，民参军、和 军民融合深入发展过程中必将大有作为。”中国重工(601989,股吧)董秘杨晓英不久前向记 者表示。 他认为，国家正大力实施“一带一路”、京津冀协同发展、国际产能合作、长江经济带 等战略推动经济发展。军工央企集聚了大量高精尖的技术人才，正在推进军工融合深入发展。中国要成为制造业大国向制造业强国的跨越，离不开军工央企上市公司。后者在军转 民，民参军、和军民融合深入发展过程中必将大有作为。 他表示，当前和今后一个时期，是我国装备建设的战略机遇期，随着核心军工资产的 陆续注入，军工央企上市公司将会在国防、装备建设方面越来越承担起角色，在国际军贸 市场开拓方面，也已经通过一笔笔的订单，展现出强大的竞争力，军工央企上市公司正迎 来历史性的发展机遇。 在抗战胜利 70 周年阅兵进入倒计时、中航系上市公司连获股东及高管增持之际，军 工板块催化剂不断。随着军民融合发展上升为国家战略，配套政策也密集发布，相关产业 有望迎来长足发展。国防预算及《政府工作报告》点评 我国 2015 年国防预算约为 8868.98 亿元，较上年增长 10.1%，为近 5 年最低增速， 其中用于装备采购的费用增幅将高于国防预算整体增速。2014 年 12 月习近平主席在全军 装备工作会议中强调，将加大军费投入到装备体系的力度。因此国防预算增速虽有下降， 但叠加在深化改革背景下的军费使用结构优化，实际用于装备采购的费用增速将更高。 继续深化国资国企改革，军工央企将积极挖掘制度红利。政府工作报告提到要加快国 有资本投资公司、运营公司试点，打造市场化运作平台，提高国有资本运营效率。有序实 施国有企业混合所有制改革，鼓励和规范投资项目引入非国有资本参股。 2015 年将是国资运营平台发展大年，十大军工集团作为直属央企，将加速推进事业单 位改制和混合所有制改革，继续提高资产证券化水平，提高资本运营效率。 2015 国防安全面临地缘政治局势的更大挑战 从我国周边以及若干敏感地缘政治局势来看，2015 年国防安全会面临更大挑战。以中 日关系为例，日本修宪之路日益逼近海外自由出兵的最终目标，同时在围绕钓鱼岛的军~ 布局上，日本逐渐形成了对钓鱼岛的“C”形封锁，其最新在领土最西端与那国岛上布置的雷 达监控站距离我国东南沿海不到 300 公里，可辐射我国至成都，北至包头的庞大区域。因 此维持一定增速的国防支出增长具有保证我国地缘政治安全的必要性和现实性。最新情况 3 月 13 日下午，缅甸军机炸弹落入中方境内，造成云南省临沧市耿马县孟定镇大水桑树 村正在甘蔗地作业的无辜平民 4 死 9 伤。3 月 13 日晚，外交部副部长刘振民紧急召见缅甸 驻华大使，就缅军机炸弹造成中方人员死伤提出严正交涉。 中国空军新闻发言人申进科上校 3 月 14 日早间表示，中国空军在 3 月 13 日组织多批战 机起飞，对向我境抵近飞行的缅甸军机进行跟踪、监视、警告、外逼。中国空军将采取措 施加强中缅边境空中应对行动，严密关注空情动态，维护国家领空主权。 云南当地村民表示，最近一周以来，缅甸军机在当地附近活动十分频繁，常常听到军机 在附近呼啸而过。当地民族地方武装称，缅甸正准备发动更大规模的攻击行动。 军工行业的影响因素主要有事件性驱动、国防投入增长及装备更新、军工资产证券化、 军民融合式发展等。周围形势的持续紧张化，中国外部压力增大致使加大军备的投入力度。 中缅冲突作为事件性驱动对军工股行情推波助澜。 军工主题性投资机会，相关标的梳理如下： 大飞机产业：中航飞机、中航重机、钢研高纳、航空动力、中航动控、成发科技、中航 电测、中航光电、中航电子、中航机电 军民融合：闽福发 A、伊立浦、新海宜、达刚路机、森源电气 发动机产业：中航重机、钢研高纳、航空动力、中航动控、成发科技。 军工材料：钢研高纳、抚顺特钢、西部材料 通用航空：伊立浦、哈飞股份、中信海直、航空动力、四川九洲、川大智胜、四创电子、 国睿科技、海特高新我国军费未来仍有继续上行空间 从以下三个因素考虑，我国军费未来仍有较大上升空间： (1) 我国虽然军费支出已跃居世界第事，但考虑到国民经济总量和人口_模，未来上升 的空间仍然较大。2014 年军费支出仅占 GDP 和财政支出的 1.27%、5.3%。照人均值计 算，我国 2014 年人均军费支出约 100 美元。而美国和日本的同类数据分别为 2020 美元、 380 美元。 (2) 自建国以来因工业基础薄弱以及欧美和前苏联在不同时期对我国实行了长期军~技 术封锁，所以我国军~工业在Ф糠止丶璞干先砸越谖鳎蠢聪喙刈氨傅慕 替代和升级需要大_模的投入。 (3) 由于历史和_模的原因，军费分配长期向陆军倾斜。近年来，周边局势的变化以及 我国自身装备水平的提升致使海军和空军军费比例逐步上升。考虑到未来军~斗争模式将 更多以“远程对抗，军~威慑”为主，以及我国海洋战略冲破第一岛链进行远洋拓展的现实 需要，继续加大对海军和空军的投入势在必行。大国崛起，分化世界中的秩序重建 2010 年起，中国 GDP 开始超过日本，跃居世界第二大经济体。 未来十年，我国将成为“双极世界”里的一极，已现端倪。我国将由国际关系中的跟随者变为挑战者，“德国困境”是未来 20 年面临的最大挑战。军工的逻辑――以武器装备升级跨代透析军工改革的逻辑 根据世界军工产业发展变革的共同逻辑的推演，中长期来看我国的军工产业将来两大 市场：存量市场与增量市场的爆发;而由于我国军工产业还处在市场化改革的起航期，因此 短期有三条改革主线布局投资机会：科研院所改制、军民融合度和竞争性采购和武器装备 定价体系改革。 技术复杂度决定高门槛，军工产业内部资源再整合 现代武器装备的研制成本和周期跨越增长已是不可逆的趋势，而国防经费的有限增长， 二者将成为长期存在的矛盾：武器装备的“先进性”与“经济性”之间的矛盾。矛盾带来武器装 备科研经费越来越大的缺口，推动行业向市场化方向迈进：第一，国家只有重新考虑经费 的分配问题，经费投向产业链顶端的系统集成环节，第二，推行竞争性采购，提高武器装 备的经济性;第三，把产业链中下层市场打开，一方面鼓励民营企业携技术进军军品市场， 另一方面鼓励企业多渠道筹集经费，包括资产证券化、发展民营业务，全行业市场化、军 民融合的体系逐渐形成;第四，大力发展海外市场，以国际军火交易来反哺国内市场。从一代机到四代机，战斗机的技术性能在不断提升，但是与之相伴的是不断攀升的价 格和研发周期。二代机的价格基本上为 100 万至 200 万美元，而三代机早期型号的价格基 本上在 2000 万至 3000 万美元之间，先进的三代半战机价格普遍超过 5000 万美元，四代 机则全部进入亿元俱乐部。先进技术融合带来技术复杂度和研制难度的提升，战斗机的系统极其复杂，世界上能 够设计生产二代机的国家差不多有几十个，能够生产三代机的国家在十个左右(其中能够完 整研制三代机的国家只有五个常任理事国)，而能够研制生产四代机的国家目前只有中美俄 三国。而在研制难度提升的同时，研制周期与成本也呈跨越式上升。 现代武器装备价格与作战性能的提升将促使国防战略层面转型，而研制难度提升激发 军工产业链产业资源的整合，研制成本跨越上升最终将促进行业不断走向市场化。 一国要实现技术威慑，必须打造一条能完整的产业链，完成诸如战斗机之类的高技术 复杂度的武器装备的生产，从材料、零部件、分系统到主机的设计、研制、试验和批产的 全过程。因此，军工行业呈现极高壁垒：技术上的高密集度和高综合化、军工复合体产业 链必须高度完整。如此高壁垒面前，现代军工产业俨然成为只有少数人参与的游戏：即大 国的军工巨头。而为了满足武器装备作战性能的不断升级，不断的竞争与淘汰催动下，巨 头们不断吸收行业内资源，实力呈滚雪球式上涨;国际间的技术合作增加。最终，产业链资 源向核心区靠拢，市场集中度不断上升。核心壁垒：军工复合体产业链完整度 在整个武器装备研制过程中，产业链所有环节呈现“木桶效应”。而所谓“军工复合体产 业链”，指与现代热核战争密切相关的国防军事重工业体系、武器研发与制造体系以及军工 附属产业制造体系的总称，代表着整个产业链自上而下的完整度。产业资源再整合，市场集中度上升在高淘汰率的生产环境下，生产商之间以技术为基 础的合作与并购成为了最有效的“双赢”模式。一方面，通过大集团合并、大集团收购小企 业，巨头的实力滚雪球式上升，变身军工“巨无霸”;另一方面，国际间通过技术合作，弥补 了一些国家在特定产业的不足。产业链的资源呈不断整合、集中的趋势。当现代军工行业成为了巨头的游戏后，军工巨头就成为了整个产业链的核心。随着对 武器装备作战性能的要求不断提升，巨头们为了继续持有游戏参与权，也在寻求自身发展 的机会，包括巨头间合并以及收购具有技术优势的小企业。通过合并与收购，全行业的资 源以巨头为核心靠拢，巨头实力滚雪球式上升，变身军工“巨无霸”。 资本运作与军民融合，企业不断走向市场化 资本运作与军民融合，企业不断走向市场化过去的国防工业体系依靠国防经费的支撑， 固然在技术上拥有一定优势，但是成本投入过大、技术资源使用效能极低。在产业链中下 层的分系统和零部件层级中，国防经费已无力再支撑其庞大的孤岛式的运作模式。从国家 层面上看，为了继续维持军工产业链的运转，只有推动行业不断向市场化方向发展：一方 面鼓励民营企业携技术进军军品市场，另一方面鼓励企业多渠道筹集经费，包括资产证券 化、发展民营业务。 在这种机制下导致的最终结果是：一方面，军用技术民用化、民用技术军用化形成军 民融合一体化的新体系，技术资源使用效能整体上升，科研经费需求大大减少。另一方面， 军工企业通过资本市场融资，成为具有竞争力的公众企业。军民深度融合是国防工业改革的大逻辑 国际典型军工公司 2012 年的军品收入比例均低于 30%。我们预计，国家将通过改革 来大力推动军民深度融合。 军工将成为国民经济重要组成部分，以军工为代表的高端装备制造业是未来我国产业 升级的重要抓手。预计 2025 年我国国防工业整体利润将突破 2000 亿元 未来 10 年我国军工产业利润测算： 目前装备采购约占国防费用的 1/3，我们预计未来这一比例会逐步提升至 40%左右。 据我们情景分析，预计到 2015 年我国国防装备采购费用将达到 1.16 万亿/年左右。 随着军民融合的不断深入，假设到 2025 年我国军品占比下降到 40%，参考国外军工 巨头的利润率水平，我们预计，到 2025 年我国军工产业的净利润约有望突破 2000 亿元。中国军工的投资机会：两大市场、三条主线 从战斗机的价格说起，武器装备换代给武器装备研制成本、价格、技术难度都带来了 跨越式的增长。在这种大前提下，冷战过后，各国原本的国防战略模式、国防工业模式都 失效而重构。从技术威慑的战略转型出发，武器装备发展和军队建设着眼点均改变。而技 术复杂度的不断提升，又使产业资源有了再整合的需要，市场集中度不断提升。即便如此， 武器装备的先进性与经济型仍是尖锐的矛盾，在矛盾推动下，军工行业迈向了市场化的进 程。 我们认为，这是世界军工产业发展变革的共同逻辑。根据逻辑发展的推演，中长期来 看我国的军工产业将来两大市场：存量市场与增量市场的爆发;而由于我国军工产业还处在市场化改革的起航期，因此短期有三条改革主线布局投资机会：科研院所改制、军民融合 度和竞争性采购和武器装备定价体系改革。 1、大军工孕育大市场：存量增量待爆发 军工产业的积累是一个厚积薄发的过程，我国的军工产业已经走过艰难的积累期，在 技术和产业链完整度已经形成完整体系。作为拥有完整国防工业的名副其实的“大军工”， 在经过转型与调整之后，军工产业的技术和生产能力还会有更明显的提升。不论从战斗机、 教练机再到导弹、舰艇，我国国防工业都将面对一个极广阔的大市场：国内的存量市场和 增量市场空间巨大;国际市场份额将会逐渐增多。从存量市场看，我国拥有全世界规模最大的军队，目前正处在机械化未完成而信息化 刚起步的阶段，大量的老旧装备亟待更新换代，从战斗机来看，而美军现役军机最低配置 都已达到三代机水平。我国二代机歼-7 系列战斗机 2006 年停产，至 2011 年底这款服役 约 45 年的二代战机开始逐步从一线部队撤出。我们认为，三代战斗机歼-10、歼-11 将是 未来中国空军的骨干装备，而目前现役三代机约有 600 架，二、三代机以 50%比例换装， 我军对于三代机的需求量至少 900 架。从增量市场看，国防需求等级提升带来装备换代需要。在我国综合实力不断强盛的今 天，我国国防需求等级已经超越以往，在 2008 年国防白皮书中我国空军放军的作战任务 已经由“国土防空”重新定位为“攻防兼备”，而我国海军随着辽宁号下水、歼-15 着舰已经由 黄水走出迈向蓝水。而国防需求等级提升带来武器装备作战任务的改变，对列装武器装备 性能提出跨代提升的需要，增量市场也就应运而生，而近年来个各种武器装备不断推陈出 新也佐证了这一点。以军机为代表，第四代战斗机歼-20 与歼-31、大型运输机运-20、10 吨级通用直升机直-20 以及各型号无人机纷纷亮相，我国国防工业将迎来增量市场的爆发 期。不仅如此，中国的国防工业还可以从国际军贸市场中获得越来越多的市场份额。中国 的第二代战斗机歼-7 出口全世界 14 个国家，累计外销超过 1000 架，其中多用途改型的 高性价比为我国战斗机在国际市场赢得了良好的口碑。近年来，与巴基斯坦合作的枭龙战斗机已交付超过 100 架，教练机 L-15 一经亮相也获得了多国订单。随着歼-31 等第四代战 斗机研制进度的推进，我们认为中国在国际军火贸易市场的份额会逐渐地扩大。2、市场化起航：改革红利催生短期机会 根据军工改革的逻辑我们看到，军工改革最终的方向是行业不断迈向市场化、市场集 中度不断提高。而从改革进程来看，我国军工产业市场化改革才刚刚起航，现阶段首先要 解决一些体系制度上的历史遗留问题，如定价体系改革、科研院所改制，紧接着就要全面 完成计划经济到市场经济的转型。从冷战后美国国防工业的重组和苏联解体后俄罗斯军工 的市场经济改革都可以看到，市场化改革是必然趋势。我们认为，中国未来的国防工业体 系架构也将呈现类似于美国的金字塔结构。目前我国军工产业市场化改革刚刚起航，在三条改革主线布有短期投资机会：第一条 主线即科研院所改制。目前，十一大军工集团旗下的军工资产证券化率极低，且核心军工 资产大部分还在体外，尤其是科研院所的优质资产受限于事业单位属性无法注入。2014 年 底随着科研科研院所分类原则出台，我们认为科研院所改制获得重大突破，资产注入预期 带来投资良机。第二条主线即军民融合度和竞争性采购。军民融合鼓励民企参军，以竞争性采购的方 式，民营企业携技术与价格优势进军军品市场。随着全军武器装备采购信息网上线，军民 融合和竞争性采购逐渐走向透明化，民企参军走向了深水区。我们认为，具有资质和技术 优势的民参军企业将是直接受益标的。第三条主线即武器装备定价体系改革。在原有的模式下，我国武器装备定价体系仍采 用 “成本加成法”，其导致的结果是企业极差的成本控制意识和高昂的武器装备价格。新的 的定价方式采用是“目标价格法”，以激励(约束)利润刺激总承包商提高成本控制意识，而总 承包商立于产业链顶端，实际上控制支配着整个军品市场，通过将成本压力向下传递，总 承包商将最终受益。 2015 年军工牛市周期趋势不改，但将走向分化 2015 军工指数仍有望再创新高。我们认为，在判断板块大逻辑上，最重要的观察点是， 板块自身未来的趋势是否符合价值增长的规律。 我们认为，“军工资产证券化+公司治理结构改善+军品更新换代”三大核心驱动因素， 将是奠定军工长期牛市的基石。 我们预计，2015 年改革仍将继续释放红利，军工资产证券化进程仍将不断提速，军民 融合将进一步深入，从而驱动军工指数走向新高。 但分化走势在所难免。我们判断，2015 年军工板块长时间的普涨行情恐难再现，市场 将逐步进入“大浪淘沙、去伪存真”的阶段，板块将出现明显分化走势。 强者更强：资本运作预期进一步加强的、业绩增长确定性较强的、不确定性因素逐步 消除的将保持强势，如电科系、航天系;理性回归：资本运作接近尾声、股价充分反映预期、或与基本面发生严重背离的，其 回调的压力较大，估值将回归理性。军工牛市逻辑①：资产证券化大潮来临乃大势所趋 全球军工 100 强发展路径表明，资产证券化是军工产业的必经之路： 前 10 强中 9 家上市，2013 年其防务收入合计达 2029 亿美元。截止目前，其总市值 达 3776 亿美元。 前 30 强中，26 家上市，2013 年其防务收入合计 2817 亿美元。 截止目前，以美国为主的全球军工 30 强的总市值达 8372 亿美元。 蝉联第一的美国洛克希德? 马丁公司 2013 年防务收入 449 亿美元，当前总市值达 540 亿美元。排名第 2 的波音公司总市值达 887 亿美元。军工牛市逻辑①：资产证券化大潮来临乃大势所趋 军工资产证券化是支撑军工牛市的最核心逻辑，主要原因： ①目前军工集团的资产证券化率偏低，多数不足 25%。我们预计未来 3 年，军工资产 证券化率将显著提高到 50-60%以上。 ②大部分核心军工资产仍在体外。军工牛市逻辑①：资产证券化大潮来临乃大势所趋 我国国防工业改革的核心在于改变投资主体(国家?企业)，并增加合理的资本流动性。 资产证券化的意义：是调整我国国防工业结构的重要手段，亦是军民深度融合的重要 抓手。军工牛市逻辑①：资产证券化大潮来临乃大势所趋 市场对军工资产证券化进程的预期，直接影响军工指数走势。
年，“中航工业资产证券化 1.0 时代”直接带动第一波军工牛市周期
年，中航工业资产证券化停滞不前，军工指数大幅走弱 2013 年起，军工资产证券化开始重新启动，军工指数开始触底反转 2014 年在国企改革和资产证券化双轮驱动下，军工成为 A 股涨幅最大的板块之一军工牛市逻辑①：资产证券化大潮来临乃大势所趋 预计未来几年，大部分军工集团将进入资本运作密集期： 2007 年以来，中航工业集团通过资本市场共募集 533 亿元，位居第一。船舶重工集 团共募集 487 亿元，排名第二。而航天系和电子系融资额较少。 从年份来看，进入 2012 年后，各类军工企业进入融资的密集期，2013 多达 20 次。 目前，除了中航工业和中国重工以外，其他集团公司都开始计划大规模进行资本运作。军工牛市逻辑②：军工企业的治理结构将持续改善 我们预计，未来 3 年国企改革力度加强、军品定价体制调整、国资委考核导向变，将 促进军工企业的公司治理结构出现持续的明显改善。军工牛市逻辑③：未来 3 年军工新一代产品将陆续进入列装 从国家战略和国际博弈来看，加快武器装备更新换代和国产化的步伐已迫在眉睫 我国军队的新装备比例明显偏低，老旧装备规模还很大，武器装备的信息化、一体化 水平还处于较高水平。 我国在一系列关键技术上还需要加大研发力度。2015 年军工指数有望再创新高，但将出现分化 各大集团的 A 股市值大小不均衡 中航工业市值 3660 亿元，遥遥领先。 1000 亿市值：兵器装备、船舶重工、兵器工业。 800 亿市值：电子信息、船舶工业、航天科技。 600 亿市值：电子科技*、航天科工。 各大集团潜在市值上升空间不同 该比值越低表明未来市值上升空间越大。 最高：由于 2013 年船舶工业集团利润仅为 5.8 亿元，其市值/利润高达 143 倍。 较高：中航工业 26 倍、电子信息 22 倍。 中等：兵器装备、船舶重工、兵器工业 较低：电子科技*、航天科技、航天科工2015 年军工指数有望再创新高，但将出现分化 各个军工集团资产证券化进度不一 按 2013 年利润计算：除了中航工业 55%、船舶工业 40%、船舶重工 36%较高之外， 大部分军工集团的资产证券化率低于 25%。 按 2013 年净资产算：中航工业最高达 57%，最低的依然是航天系、电科系。 以上两种统计方式结果整体差别不大，仅电子信息集团(CEC)差异较大。 电科系、航天系的空间最大 中航工业进入资本运作 2.0 时代，资产证券化逐步接近尾声。内生增长将成为中航工 业系股票的主要驱动力，预计将成为稳定增长的蓝筹股，适合低风险偏好的资金。电科系、航天系更受高风险偏好资金亲睐。我们认为，把握高弹性特征依然是现阶段 投资军工股的关键。因此，从空间来看，电科系、航天系的股票更容易领涨板块。电科系将迎来投资大年，航天系仍将保持强势 资产证券化率低，研究所改制为资产证券化创造条件 无论是利润或净资产的角度，电子科技集团的证券化率均低于 12%。即使包括海康威 视后，其证券化率也仅为 17%。而航天系证券化率也均在 20%左右 而从盈利水平和体外利润规模来看，电科系和航天系的市值上升空间最大 细分行业景气度不断提高，未来发展空间大电科系：国家高度重视国防装备信息化建设、电子类更新周期快，景气度高市场空间 大 航天系：航天宇航是未来战争的制高点，我国在太空探索方面的总投资将持续增加 体外资产结构相对合理 航天系、电科系的研究院所拥有大量的科研技术成果沉淀。 人力资本没有计入到报表里面。 信息化技术较多，在未来发展民品的时候具有先发优势。 2015 年将是电科系股票的投资大年 中国电子科技集团(CETC)是军工电子国家队和国民经济信息化建设的主力军。国家持续加大信息化投入、行业需求爆发 未来作战方式将从以平台为中心逐渐转为以网络为中心，信息化、网络化是武器装备 建设方向。 未来战争特点是信息化条件下的高科技战争，电子技术在未来武器装备中的比例会逐 步提高。近年来中国电科集团盈利持续增强，位居全国央企和军工集团前列，彰显竞争实力。
年 CETC 的收入和利润均保持了快速增长，2013 年圆满完成“千百亿工程” 2013 年， CETC 主营业务收入 1042 亿元，同比增长 24%(行业增速为 10.4%)，利润 总额 102.3 亿元，同比增长 23%(行业增速为 21.1%) 2013 年，CETC 财务绩效评价综合得分 95.2 分，被评为优秀，位居中央企业第 2 位， 连续 5 年列军工集团第 1 位。连续 10 年获得央企经营业绩考核 A 级。在国企改革和资产证券化的大背景下，我们预计 2015 年将是 CETC 资本运作大年 2 CETC 总部设在北京，二级成员单位 62 家，三级公司 261 家，上市公司 7 家。分布 在全国 18 个省市区，在 29 个国家设立了分支机构，业务遍及全球 100 余个国家和地区。 据 CETC 年度责任报告披露，公司将积极构建“三层架构、两级管理”主营业务体系。 我们预计，2015 年中电科以业务类型整合和一体化运营的思路将逐渐清晰。航天行业景气度高。航天宇航是未来战争的制高点，同时我国在太空探索方面的总投 资将持续增加，未来载人探月等工程将拉动航天业的发展。 资产证券化率低，集团盈利好，弹性大。2013 年航天科技集团、航天科工集团的利润 分别为 112 亿元、102 亿元，资产证券化率(按利润)分别为 10%、23%，对于当前上市公 司市值，仍有很大的弹性空间。 将受益于研究院所改制。航天系大部分优质资产为研究院所，我们预计，2015 年研究 院所改制政策将有实质性的落地，这将为航天系核心资产证券化创造条件。
投资策略：紧抓两大主线，掘金军工大牛股主线 1：把握资产证券化的高弹性 ★选股思路：把握高弹性特征依然是重组股的关键 ★筛选标准：证券化率低、细分景气度高、体外资产结构合理 ①电科系：电子行业需求爆发、资本运作大年、有效催化剂出现 受益标的：杰赛科技、国睿科技、四创电子、卫士通等; 催化剂：相关重大专项出台、整合平台预期进一步明确; ②航天系：弹性高、空间大、资产好受益标的：航天动力、航天机电、航天长峰等; 催化剂：研究院所改制政策出台、获得国家专项; 主线 2：军民深度融合孕育大机会 ★选股思路：重点关注新兴产业的军民融合，沿着电子类、新材料等方向寻找最受益 标的： ★筛选标准：行业壁垒高、竞争优势强、下游需求大。 ★受益标的： 军转民：奥普光电(新品放量业绩爆发、中科院改革预期) 民参军：金信诺(军用线缆龙头、外延式扩张) 泛军工股：多元化、跨界、转型1.军工的市值扩张空间：十年，十倍 ①大国崛起，分化世界秩序重建，中美博弈下的军费持续增加，带来军工行业长期需 求扩张。 ②随着我国国防工业改革加速推进，军民深度融合趋势明显，我们预计 2025 年我国 国防工业整体利润将突破 2000 亿元，届时军工总市值有望达到 6 万亿，相当于目前的十 倍! 2.2015 年军工仍在牛市周期，但结构将走向分化 ? 军工指数仍有望再创新高。军工长期牛市逻辑依然成立，我们预计 2015 年改革将继 续释放红利，资产证券化进程将有实质性进展，军民融合将更进一步，从而推动军工指数 走向新高。? 但分化走势在所难免。我们判断，2015 年军工板块长时间的普涨行情恐难再现，市 场将逐步进入“大浪淘沙、去伪存真”的阶段，板块将出现明显分化走势。 3.电科系将迎来投资大年，航天系仍将保持强势 ? 电科系：CETC 股票有望成为军工 2015 年的领头羊。理由：电子行业需求爆发支撑 高成长、集团将进入资本运作大年、有效催化剂出现。 ? 航天系：改革预期明确、空间大，依然是高弹性的首选。理由：证券化率低、航天 宇航景气高、体外资产结构相对合理，最受益于研究院所改制。 4.投资策略：紧抓两大主线，掘金军工大牛股 ? 资产证券化：把握高弹性、寻找好买点。个股选择上，看空间、看景气、看进度。 受益标的：电科系(杰赛科技、国睿科技、四创电子、卫士通)、航天系(航天动力、航天机 电等)。 ? 军民深度融合：重点关注新兴产业(如电子类、新材料等)，关注“泛军工股”，去伪存 真找标的。个股选择上，看壁垒、看需求、看外延。受益标的： ①军转民：奥普光电(军 转民业绩爆发、中科院改革预期 )、中航系(中航光电等); ②民参军：长城信息、金信诺等。 军工行情启动的必要性临近十月全会召开，市场对各种改革政策有较强的期待，后续关于军工的政策主要有两个 方面：（1）产业刺激方面；（2）机制改革方面。 （1）产业刺激方面：主要是航空发动机、通用航空等产业方向； （2）机制改革方面：国防军队改革，去年十八大就已经提出了深化国防军队改革，包括 军队体制编制调整改革、改革国防科研生产管理和武器装备采购体制机制等。因此，我们 预计后续军队结构调整、军品科研生产和采购体制将会有一系列的政策和变化；国企和事 业单位改革，同样也是去年十八大提出了深化科技体制改革，推进应用型技术研发机构市 场化、企业化改革，预计后续关于科研体制改革包括科研机构分类、人事制度、养老医疗 保险、财税制度等方面的具体政策可能会陆续推出，但预计将会经历较长时间。 在目前的时点考虑行业累积涨幅，结合市场因素，10 月重点关注为哈飞股份、航天电器、 光电股份。 建议关注： 哈飞股份：基本逻辑是国内军民用直升机业务平台，军用装备技术提升、通用航空市场均 有较大需求空间；整合效应和国企激励机制改善效应可能将会逐渐显现。预计 14-16 年 EPS 分别为 0.49、0.55、0.64 元/股。 航天电器：基本逻辑是连接器、继电器和微特电机在军、民用领域和多产品方向的拓展效 应逐渐显现；公司控股股东航天科工集团下的贵州航天工业公司未来整合空间较大。预计 公司 14-16 年 EPS 为 0.63、0.75、0.86 元/股。 光电股份：基本逻辑是光伏亏损包袱甩掉，公司业务进入正常发展通道，军品总装和光电 业务随着新产品研发将带来新的增长点；兵器工业集团推进无禁区改革，提升资产证券化 率将是趋势，公司控股股东光电集团未来进一步资产注入仍有运作空间。暂不考虑未来资 产注入带来的影响，预计公司 14-16 年 EPS0.40、0.46、0.52 元/股。 对于军工改革，可以分成几类题材： （1） 集团资产整合。集团资产整合可以根据趋势确定性和重组难易程度选择拥有较多非 科研院所类资产的母公司或集团，如：兵器工业集团的北方创业、光电股份；中船工业集 团下的中国船舶，中船重工集团下的风帆股份等；中航工业集团下的中航机电等；航天科 技集团下的航天电子等；航天科工集团下的航天电器、航天晨光等；中国电子下的南京熊 猫等。这些公司具体整合时间点和方案具有很大不确定性，可能有些公司股价表现波动性 较大。 （2） 事业单位改制。首先是政策和事件刺激，则关注受益空间较大的如中电科集团、航 天两大集团下属上市公司，然后是集团层面的战略和动向，则关注资本运作走在前面的中 船重工、中航工业集团下属上市公司。事业单位改制具有政策推进的不确定性、具体整合 方案的诸多不确定性，这类公司的股价表现可能波动性也较大。（3） 激励机制改革。证券化率相对较高的中航工业集团、中船重工集团、中国电子等央 企以及地方国企可能会走在前面。关注中航工业集团基本完成板块整合的业务公司如中航 飞机、中航光电、中航重机、哈飞股份、航空动力等等公司。 （一）中国安全局势1）美国亚太战略布局 “亚太再平衡”战略的推进，美国更加重视在西太平洋地区的导弹防御系统建设与发展。 目前，美国已经开始在西太平洋地区部署陆基和海基弹道导弹防御系统，并加紧开展与盟 友的导弹防御合作，充分利用日本、韩国和澳大利亚的战略资源，建设多国联合、情报共 享的导弹防御体系。 “围堵”战略。 1.拉拢西太平洋各国，共同构建所谓的三层岛链封锁。 2.在第一岛链周围海底密集安装新型大型海底声纳基阵，专门用来监听中国和俄罗斯 的舰艇活动情况。 3.发展高新隐身武器，专门用来打击中国内陆纵深地区。 4.与周边各国共同构建反导网，应对中国日益增多的弹道导弹威胁。 美国对中国的战略包围 美军在中国周边的军事基地2）日本解禁集体自卫权 上半年日本在历史问题上频频制造事端，随着安倍推进解禁集体自卫权，预测下半年中日 间将呈现继续对抗的态势。日本内阁修改宪法解释以解禁集体自卫权的决议，将加深亚洲 邻国的不信任感，使地区形势进一步紧张，将对日本以及整个亚太地区带来深远影响，涵 盖国防安全、信息安全、能源安全等领域的大安全主题料将贯穿下半年。中韩美对日本解禁集体自卫权决议纷纷表态 中方回应：不得损害中国安全针对日本内阁会议决定解禁集体自卫权一事，中国外交 部发言洪磊表示，近一时期以来，日本执政当局在历史问题上频频制造事端，在军事安全 政策上采取了前所未有的措施，使日本的军事安全政策出现了重要变化。这些变化使人们 怀疑日本在战后长期坚持的和平发展道路是否会发生改变。中方反对日本方面蓄意制造“中 国威胁”，以此来推进日本国内的议程。 韩国回应：重申日本行使集体自卫权须征得韩同意、日方未理会据韩联社 7 月 1 日消 息，韩国外交部发言人鲁光镒 1 日在例行记者会上就日本政府决定修改宪法解释以解禁集 体自卫权一事表示，在没有韩国政府的同意或要求下，韩国不接受影响朝鲜半岛安全和韩 国国家利益的事项。 美国回应：美国支持日本解禁集体自卫权，对于日本政府将修改宪法解释来解禁集体 自卫权，美国国务院 30 号再次表达了美方的支持立场。美国国务院发言人普萨基表示： 日本有权利用他们认为必要的方式装备自己，我们鼓励日本以具透明度方式来进行，我们 也会与他们保持联系，讨论这些重要议题。 3）中国周边局势 中国周边存在领土争议2013 年，钓鱼岛、日本安倍在媒体上频繁出现，朝鲜半岛也不安定；2014 年这半年来， 日本安倍继续很忙，忙着修改教材指南，忙着修改和平宪法解禁集体自卫权等等；中国周 边矛盾点由东北亚区域逐渐扩展至南海区域，近期中国南海区域诸岛事端频发，越南反华 暴乱，越南撞船，菲律宾骚扰。 资料来源：《中国军力报告》 （二）中国的国防动态 军工行业主要架构军费总体概况 2014 年有关部门工作报告则显示，我国国防预算已连续 4 年保持在 2 位数增长，今年我国 国防预算较上年涨 12.2%。除此之外，在 2009 年到 2014 年的 5 年中，我国军费支出平均 增幅在 11.5%左右。但这一数据仍远低于世界平均水平，未来有望保持增长态势。 未来 20 年军费开支增长率保持在 10％以上资料来源：申万研究 鉴于我国目前军事实力的差距和军费开支占比较小，未来长期增长的趋势基本确立。按照 2008 年 2 月《解放军报》的观点，目前补偿性军费开支增长率应超过经济增长率，通过 20 年的补偿性增长，我国 2030 年军费开支将逐步与经济增长同步。按照申万研究所宏观 部预测，我国 2030 年 GDP 将达到 253 万亿人民币，如果军费开支恢复到 2.1%，2030 年我国军费开支将达到 5.3 万亿人民币，相当于我国 2011 年官方数据的 9 倍，年均增长 速度为 12％。而 RAND 公司预测，我国军费开支 2025 年保守预测也将达到 1.852 亿美元， 乐观预测将达到 4 亿美元。 各国军费支出占比从军费的支出来看，军费支出补偿性的增长要求比较高，因为中国的军费占 GDP 的比重 一直在 1.5%，远低于世界 2.4%的平均水平，也低于美国、俄罗斯 4.4%的平均水平。当 前经济大国要求的军事力量跟当前的军费支出严重不匹配，而且中国目前的经济力量能够 支撑更大规模的军费支出。从中国的海军和空军的装备来看，跟国际的比较差距比较大， 中国不管是舰艇还是主战基地来讲，为美国的 1/5 左右，所以未来海军还有空军的建设必 然会带动相关的军工企业的竞争力提升。军工企业更大的挑战我们认为必须要改变现在的 体制以及加强资本化。从资本化的角度来看，美国前六大军工集团的市值均接近 2000 亿， 但是中国目前除了中国重工市值 700 多亿之外，其他的都是小公司，均在 200 亿市值以下， 差距比较明显。 政策解读2014 年，特别是十八届三中全会后，我国国防军事工业走向市场成为大势所趋。国防 和军队改革对于传统的国有十大军工集团既是挑战又是做大做强的动力；对民营企业和民 间资本则是切入军工行业的难得机遇。三中全会决议指出，经济体制改革的核心问题是处 理好政府和市场的关系，发挥市场在资源配Z中的决定性作用。要强化企业在技术创新中 的主题地位，发挥大型企业创新骨干作用，激发中小企业创新活力。具体到国防和军工领 域，要健全军费管理制度，建立需求牵引规划、资源配Z机制。健全国防工业体系，完善 国防科技协同创新体制，改革国防科研生产管理和武器装备采购体制，引导优势民营企业 进入军品科研生产和维修领域；推动军民融合深度发展；在国家层面建立推动军民融合发 挥的统一领导、军地协调、需求对接、资源共享机制。为了落实国防和军工改革目标，各 部门、地方纷纷出台一系列政策措施，推动相关产业和市场的发展。 三中全会决定对军工产业的可能影响路径分析（三）行业政策方向一――军工研究所改制和资产证券化 首先应当指出，科研院所改制并非军工行业的独有进程，而是国家整体对事业单位转 制转企改革进展的一部分，这是早在 2011 年《中共中央、国务院关于分类推进事业单位 改革的指导意见》中就已经确定的政策。只是对于军工科研院所而言，转制的积极意义要 远大于其他行业。军工科研院所改制的最直接意义，是为相关优质资产的证券化(注入上市 公司)提供先决条件。但是我们认为更为深远的意义在于：促进军工集团优秀研发类资产融 入现代企业制度，使军品研制体系更为市场化，减少关联交易，完善治理结构等。 综合考虑各军工集团资产证券化率、产品性质、研究所业务特点等，未来科研院所改 制的进程中，最值得关注的主要包括：中航工业集团旗下 5 家航电类研究所、航天科技集团旗下上市公司相关科研院所、电子科技集团旗下上市公司相关科研院所、船舶重工集团 旗下 28 家研究所等 国防科工部门及国务院、中央军委等出台的鼓励军工资产证券化相关政策2013 年航空动力、中国重工相继公布资产重组方案，将核心军品总装业务注入上市公司， 标志着国防科工局对军工集团资产证券化态度发生根本性改变，军工资产证券化已步入深 水区。预计 2014 年，最为有望实现资产注入的是资产质量优质且资产证券化水平较低的 航天科技集团、中国船舶集团、电子科技集团。 资产证券化主线重点关注标的:航天科技、中船工业、电子科技集团 行业政策方向二――资产整合 国内军工市场的主要参与者为国有企业，尤其是以十大军工集团为代表的央企，这一 体制的弊端在于：1、传统国企体制导致效率和灵活度不足;2、缺乏竞争。相比而言，欧美 军工制造行业基本以非公有企业参与为主。但事实上，早在 90 年代，中央就已经提出“寓 军于民”，强调在军队保障、军事人才培养和国防教育等问题上需要采取军民结合的原则。 但是军民融合的这一指导思想直到近年来才随着政策的不断加码而逐渐被资本市场所熟悉 ■2010 年 11 月国务院中央军委提出关于建立和完善军民结合寓军于民武器装备科研生产 体系的若干意见，明确提出“用三至五年的时间，基本实现国防科技与民用科技、国防科技工业与民用工业的互通、互动、互补”，以及“改进军品市场准入和退出制度，修订武器装 备科研生产许可目录，并面向全社会公开发布，为各类企事业单位参与武器装备科研生产 创造条件”。 ■2013 年 11 月十八届三中全会审议通过《关于深化改革若干重大问题的决定》，明确提 出“推动军民融合深度发展”，其中包括“健全国防工业体系，完善国防科技协同创新体制， 改革国防科研生产管理和武器装备采购体制机制，引导优势民营企业进入军品科研生产和 维修领域”。 ■2014 年 4 月工信部发布《促进军民融合式发展的指导意见》对之前军民融合相关政策做 了进一步的细化，提出“到 2020 年，形成较为健全的军民融合机制和政策法规体系，军工 与民口资源的互动共享基本实现，先进军用技术在民用领域的转化和应用比例大幅提高， 社会资本进入军工领域取得新进展，军民结合高技术产业规模不断提升”，至此军民融合顶 层设计已基本完善。 军民融合示意图(1)军工民企 军民融合在方向上可以分为“军转民”和“民参军”，未来 2-3 年中，上升弹性更大的是 “民参军”方向。“民参军”不仅仅指民营企业进入军工，体系外的国有企业(如地方性军工企 业)加速进入军工市场并扩大份额，也是这一趋势的组成部分。事实上，近年来，“民参军”确实显现出加速的趋势。在中证军工指数当前 65 只成分股 中，有 26 只为非十大军工集团旗下公司，其中 15 家实际控制人为个人(民企)。而在近 1 年中，有为数不少的原先非军工上市公司公告获得军品供货资质。 在政策支持下，军方对于体系外企业参与国防产品生产持鼓励态度，加上相对较高的 毛利率水平和转型需求，从 2013 年下半年开始众多上市公司宣布进入军品生产领域，重 点推荐：四川九洲、精达股份、科士达，关注佳讯飞鸿、银河电子、通达动力、炼石有色。 武器装备研制资质向民企放开、军工企业的股权多元化、军工国企改制、军工科研体 制改革、激励机制改善等一系列改革将会深化。有三类公司可以选择：一是机制好、有技 术的参军民企;二是有整合空间的军工国企;三是机制改善的军工国企。这三类公司中军工 央企近几年整合的动作较大，民企参军势头越来越猛。特别是今年以来 A 股市场中表现突 出的有较多的军工民企。 目前越来越多的民营企业参与军品研制，国防科工局信息，2013 年新取得武器装备科 研生产许可的单位中非公有制企业占 2/3。目前获得武器装备科研生产许可证的单位总数 超过 1800 家，其中非公企业超过 500 家，约占总数的 1/3。这些非公企业的参与给予了这 个行业更多的生机。从 A 股市场表现来看，这类公司的估值水平整体较高，PE 平均超过 55 倍，PS 平均超过 10 倍。 部分“参军”民企(2)军工地方企业 地方国资下的军工企业有比如海格通信、烽火电子、四川九洲等公司。除了资产注入 外，激励机制的改革已经从地方军工企业开始，比如海格通信上市前就已经完成了管理层 持股，虽然广州国资仍然为第一大股东，但仅持 18.25%股份，已经为国有民营型公司。 地方国资下的公司(3)军工央企 今年以来，十大军工国企没有变化的是重磅军工资产注入依然在大力推进，军工行业 出现的重大整合事件包括航空动力完成近百亿国内核心航空发动机资产的注入、中国重工 完成军用核心总装业务的注入、成飞集成启动近 160 亿核心防务资产的注入等。目前十大 军工集团中，中航工业集团和中国船舶重工集团的军工业务资本运作的思路最为明晰，中 航工业集团按业务板块进行整合上市，船舶重工集团的业务平台也已经明确。后续各大军 工集团的整合将会是趋势。中国电子信息产业集团也将军工领域作为集团的重要领域之一， 我们从振华科技的变化可以看到这一点。 对于科研体制改革，我们判断未来军工科研体制改革将会由试点逐步推广，正如文件 中提到的推进应用型科研机构市场化、企业化改革。但事业单位改制的进度却低于市场预 期。 十大军工集团中每个集团对于资产证券化和资本化运作的推进不同。中航工业集团的 业务框架比较清晰，且推动业务整合的动力较强。但经过前期各大业务板块的整合后，下 一步可能出现整合机会的比如中航机电、成发科技等公司，中航动控、中航电子未来的整 合可能会涉及研究院所事业单位改制，因此在进度上会有更多不确定性。 中航工业集团主要业务板块 A 股上市公司由于航天科技和航天科工两大集团科研院所性质的单位较多，全面改制重组的难度较 大，局部的重组可能会在航天电子、航天动力等公司。航天科技集团和航天科工集团 A 股上市公司主要架构兵器工业集团已经完成 43 家子集团的设立，但这 43 家子集团的设立并不是整合的结 束，而是开始。目前上市公司资产约占集团资产的 25%，收入仅占集团收入约 20%左右， 仍有较多资产在上市公司之外。具有整合预期的公司我们关注北方创业和光电股份。 兵器工业集团 A 股上市公司主要架构电子科技集团与其他军工集团相比，相对资产规模较轻，集团整体盈利能力较强。 集团下有 47 家二级单位，下属的上市公司有 7 家。电子科技集团一直以来管理较松 散，但近年也开始重视集团的控制力，并提出：未来十年将力争成为世界一流的高端电子 信息产品供应商、信息技术为支撑的系统集成商、电子信息营运服务商，建设成为国有控 股整体上市的现代企业集团公司。但电子科技集团的整体上市也会涉及到科研体制的问题， 因此推动局部的整合重组可操作性大一些。 中国电子科技集团主要 A 股上市公司船舶工业上市公司规模占比在军工行业中算是较大的。上市公司主要还是以民用业务 为主，中国重工的军品业务目前占比不到 10%。有中国重工的案例在前，我们认为后续中 船工业集团资本运作可以期待。 两大船舶集团主要 A 股上市公司中国电子信息产业集团也将军工作为一个重要的业务领域，2013 年 8 月当时中国电子 领导接受采访时介绍中国电子的发展思路时说，目前中国电子的军工业务规模不大，份额 还很小，决心在海、陆、空、天之外的第五大疆域――网络空间一展身手，成为国家第五 疆域的顶梁柱。近几年中国电子在军工领域的布局正在不断深入。 中国电子（CEC）下涉及军品业务的主要公司航天科技集团、航天科工集团、电子科技集团整体来说都是科研院所体制，在资产注 入时均涉及到科研体制改革的问题;其他各集团的资产整合预期中，涉及科研体制改革的还 包括： 各军工集团涉及科研体制改革的公司航天军工行业数据分析宏观指标分析5 月份，中国 41 个大类行业中有 39 个行业增加值保持同比增长。其中，多个行业均 出现两位数以上的增速： 当月，化学原料和化学制品制造业增长 10.8%，非金属矿物制品业增长 10.0%，有色 金属冶炼和压延加工业增长 14.2%，通用设备制造业增长 10.0%，汽车制造业增长 13.4%， 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长 14.1%。航天军工进出口数据分析
行业财务指标分析
航天军工细分子行业分析军工行业细分板块分类航空 航空制造业快速发展，资本运作诉求强烈。航天产业增速逐渐平稳，短期看整合，长期看 资本运作。 国防白皮书中对各军种的发展要求空军是我国国防发展的重点未来我国将重点发展空军，新机型研发将获大力支持。第一，国防白皮书指出中国将重点 海军、空军和第二炮兵建设。空军加强以空中进攻、防空反导、战略投送为重点的作战力 量体系建设，陆续装备预警机、第三代作战飞机等先进武器装备。第二、海军按计划补充 部分新型潜艇、护卫舰、飞机和大型保障舰船。我们判断飞机换装采购进程预计将提速，飞机景气度将持续提升。第三，人事安排上前空军司令升任国家军委副主席，中航工业董 事长当选中央委员。目前，十大军工集团总资产在 2.3 万亿元以上，其 73 家上市公司的总资产为 7000 亿元左 右，资产证券化水平在 30%左右。 中航工业资产整合走在十大军工集团前列《民用航空工业中长期发展规划》2013 年 5 月 23 日，工业和信息化部发布了《民用航空工业中长期发展规划（ 年）》，《规划》提出：到 2020 年，国产干线飞机国内新增市场占有率达到 5%以上，支 线飞机和通用飞机国内市场占有率大幅提高，民用飞机产业年收入超过 1000 亿元。 《规划》确立了至 2020 年我国民用航空工业发展目标，提出要紧密衔接国家培育和发展 战略性新兴产业的重大部署，综合考虑未来发展的趋势和条件，到 2020 年现代航空工业 体系基本完善，建立以信息化为主导、以核心能力为基础、产业结构合理、体制机制完善、 军民结合、产学研用结合的创新型航空工业体系，拓展和形成完整的产业链；可持续发展 能力显著增强，掌握当代先进民用航空产品的设计、试验、制造和综合保障技术，形成“系 统、设备和器件”三层次配套体系；民用飞机产业化实现重大跨越，C919 大型客机、ARJ21 涡扇支线飞机、新舟涡桨支线飞机等一批重点产品实现产业化。航空国内民用市场《规划》提出 2020 年国产干线飞机国内新增市场占有率达 5%以上，约为 10 架水平。据 中航工业在 2012 年发布的权威市场预测，2012 年-2031 年我国对干线客机的新增需求为 4200 余架，对应年均需求 210 架，5%市场占有率约为 10 架水平，即达到批产阶段，此 目标对产业链企业带有巨大带动作用。
民用航空出口中航工业旗下於上交所上市的哈飞股份（600038）公布,於 2013 年 5 月 24 日,与加拿大航 空工业公司签署战略合作协议,据此,加拿大航空工业公司在协议签订後的 5 年内,至少采购 公司 50 架运 12 系列飞机,原则上每年不少於 8 架,双方将签订商务合同来确定具体的技术 及商务条款。中国航空产品出口已经有 33 年的历史。到 2011 年，成交量已经跨入 10 亿美元量级。歼 7、歼教 7 系列、“枭龙”、K8 系列、直 9 系列以及 MA 系列、运 12 系列飞机都已经批量出口。30 年来，中国共出口飞机 1700 多架，60 多个国家成为中国航空产品用户国，中国自 主研发的航空产品，无论是性能、安全性、经济性都得到了国际市场的认可。 空中巴士、波音、C919 飞机比较表飞机行业相关上市公司雷达 机身材料 照明系统 导航系统 飞机轮胎 发动机四创电子(600990) 浙江龙盛(600352) 中航电子(600372) 中国卫星(600118) S 佳通(600182) 东安动力(600178)华力创通(300045) 博云新材(002297) 宝钛股份(600456) 佛山照明(000541) 航天电子(600879) 中国卫星(600118) 中航重机(600765) 成发科技(600391) 华力创通(300045) 中海达(300177) 国腾电子(300101) 新世纪(002280)航空动力(600893) 钢研高纳(300034) 中航动控(000738)飞机制造 运输业成发科技(600391) 东方航空(600115)中航电子(600372) 哈飞股份(600038) 南方航空(600029) 海南航空(600221)洪都航空(600316) 贵航股份(600523) 中航飞机(000768) 山航Ｂ(200152) 中国国航(601111)通讯导航“数字化战场”、陆海空天一体化数字化对抗是未来军事发展的趋势。卫星导航、预警机、 通讯雷达是关键。 卫星导航系统为武器提供定位、制导、通信等服务预警机和通讯雷达在战场发挥的作用日益强大全球卫星产业收入情况北斗卫星导航系统北斗卫星导航系统是中国自行研制的全球卫星定位与通信系统（BDS），是继美全球定位 系统（GPS）和俄 GLONASS 之后第三个成熟的卫星导航系统。系统由空间端、地面端和 用户端组成，可在全球范围内全天候、全天时为各类用户提供高精度、高可靠定位、导航、 授时服务，并具短报文通信能力，已经初步具备区域导航、定位和授时能力，定位精度优 于 20m，授时精度优于 100ns。2012 年 12 月 27 日，北斗系统空间信号接口控制文件正 式版正式公布，北斗导航业务正式对亚太地区提供无源定位、导航、授时服务。2011 年 12 月 27 日起，开始向中国及周边地区提供连续的导航定位和授时服务。 2012 年 12 月 27 日起，北斗系统在继续保留北斗卫星导航试验系统有源定位、双向授时 和短报文通信服务基础上，向亚太大部分地区正式提供连续无源定位、导航、授时等服务； 民用服务与 GPS 一样免费。中国科技部 2013 年 4 月份表示，老挝和文莱将通过研究与合作协议初步采用该导航系统。 3 月底，泰国和中国签署了类似协议，泰国成为中国国产导航系统的首个海外顾客。 2013 年 5 月，中国与巴基斯坦签署北斗导航合作协议，巴基斯坦也成为继泰国、老挝和文 莱后又一个北斗海外用户，北斗国际化迈出重要一步。北斗导航产业市场空间巨大，预计未来 10 年年均复合增长达到 55%。北斗导航产业链厂商分布情况航天军工重点上市公司广船国际 (600685)―― A+H 军工第一股重组获通过军工产业重组，首例告成。广船国际公告，证监会核准通过重组交易。2014 年 12 月 中旬，成飞集成重组被否，此次广船重组交易，将是第一家军工产业重组成功案例，意义 远在军工资产运作之外。我们认为，它还同时提示了军工制造领域的整合开启。我们自上 次成飞事件以来，反复强调观点，2015 年仍将是军工大年，世界反法西斯战争胜利 70 周 年、联合国成立 70 周年，中俄首脑将互访重量级大阅兵，2015 年，一直处在镁光灯下的 板块，必有国防军工、大安全，不断受到国际国内大事的关联催化。 “新广船”架构已现。中船集团华南最大的民船企业龙穴造船的低价注入，加上中船集 团核心军工资产黄埔文冲船厂的注入，使得广船国际在作为全球领先的灵便型液货船制造 商和最大的军辅船生产商的基础上，进一步提升了公司军船和海洋工程装备建造实力，实 现军船、民船、海工等业务的全面发展。 ? 公司或成中船集团资产整合核心平台。通过此次整合，广船国际既涵盖了中船集团 华南区域的资产也涵盖了华东的体外资产。我们认为此举预示着中船集团的资产整合放弃 属地化整合的概率增加，预计中船集团有可能将造船、海工业务整体注入广船国际，未来 华东类资产整合(包括沪东中华和江南重工等核心军船资产)值得期待。 军工资产证券化打造南船总装平台。公司继 2014 年 6 月完成收购龙穴造船后，11 月 份又启动收购中船集团核心军工资产黄埔文冲的 100%股权。收购完成后，公司将涵盖军 民两大类船舶。公司军工资产证券化刚刚启动，公司将成为中船集团军民船总装的平台。 中船集团旗下军船业务主要集中在四大造船企业，广船国际建造补给舰、医院船等辅助舰 艇，黄埔造船主要建造护卫舰、导弹艇和护卫艇，沪东中华是中国海军护卫舰和登陆舰的 摇篮，江南造船负责目前最先进导弹驱逐舰建造，其中沪东中华和江南造船存在较强的资 产注入预期，确定性较高。 打造“A+H”中外合资军工第一股。此次收购黄埔文冲的&启航项目&涉及核心军工资产注 入 A+H 上市公司，实现将军工核心总装资产注入中外合资公司的重大突破，在深化改革、 加快推进军工资产证券化方面具有典型特征和先导意义。黄埔文冲预计 2015 年收入和归 属股东净利润分别为 132.72 亿元和 2.86 亿元。中船集是对收购资产黄埔文冲 2015 财年 的净利润做了盈利补偿承诺，从中看出大股东对黄埔文冲未来发展的信心。 威海广泰 军工产品是重要潜在超预期因素空港设备龙头多元化成长道路已成型。威海广泰传统主业为空港地面设备，并在这个 市场处于国内龙头地位。但 2009 年之后，公司通过并购、自主研发等途径，形成了消防 设备、特种车辆、电力电子、军工等多个新的产业方向。未来 3 年，消防设备、空港设备、 军品业务将是驱动公司业绩持续增长的最主要贡献因素。 目前军品占公司收入 10-15%，未来有望持续提升。公司军品历史上主要为军用机场 设备，但近年正快速向军用消防车、军用电源等其他产品延伸，特别是公司当前正在积极 拓展军用改装车业务。除了是重要的业绩增长贡献因素外，军品占比的不断提升也有利于 公司估值的提升。 盈利预测：考虑新并购资产和增发股票等因素，维持对公司 14-16 年 EPS 分别为 0.52、0.70、0.90 元的预测(其中 14 年业绩计算按照新并购资产全年并表假设)。目前股价 对应 14-16 年 P/E 分别为 27.9x、20.6x、16.0x。维持目标价 17.5 元，并维持“推荐”评级。 (中金公司) 中航电子 科研院所改制的最大潜在受益者之一 中航电子是中航工业集团旗下所有上市公司中，潜在资产注入空间最大的。潜在注入 资产的净利润合计，可能是目前上市公司净利润的 3-4 倍。此外，未来注入完成之后，中 航电子仍然有望保持较高估值水平。航空电子系统是飞机的 4 大组成系统之一，目前一般 占到一架飞机总价值的 20%-30%。这一比例未来有望不断上升，这意味着，长期看，国 内航电产品需求增速有望高于中国航空工业整体发展速度。此外，航电板块也是中航工业 集团旗下盈利能力最强的资产。 电子产品具有较高的通用性，这意味着中航电子有较高可能性将其核心技术延伸到其 他市场。在中航电子的 3-4-3 长期战略规划中，未来航电产品占公司收入将下降到 30%(目 前 70%-80%)，非航空防务产品、民品将分别占到公司收入的 40%和 30%。 盈利预测：维持对公司
年 EPS 预期分别为 0.46 元和 0.59 元。对应 2014-15P/E 分别为 48.1x 和 37.5x。维持目标价 27.61 元，并维持“推荐”评级。(中金公司) 中国卫星 资产注入空间可观，北斗产品拉动业绩加速公司的大股东航天科技五院(中国空间技术研究院)是中国最主要的空间技术、空间航 天器(卫星、飞船等)、及其应用产品的研制基地，除中国卫星上市公司外，五院还拥有以 事业部、研究所为代表的非上市优质资产。从 2012 年以来的政策动向，国内军工科研院 所的转制改革有望在 14-15 年加速，而中国卫星作为航天五院旗下唯一上市平台，有望成 为这一趋势重要的受益者。卫星研制业务仍然为公司的传统主业，目前对收入贡献占比 50% 左右，考虑到卫星轻量化的趋势， 中国小卫星的发射数量未来仍有上升空间，目前卫星研制业务在手任务充足，预计未 来 1-2 年将延续 10-15%的平稳增长;而公司的另一主业卫星应用受益于北斗业务的快速发 展(13 年北斗相关产品占公司收入 10%左右，未来 2 年有望呈现年均 50%以上快速增长)， 预计未来 1-2 年卫星应用业务整体呈 20-25%增长。 盈利预测：维持公司 14-15 年 EPS 为 0.31、0.39 元的预测，目前股价对应 14-15 年 P/E 分别 61.5x、49.7x。维持公司目标价 21.81 元，并维持对公司的“推荐”评级。(中金公 司) 中航科工 H 股军工龙头，主业增长+投资都具备亮点在 14 年 5 月公告的成 飞集成资产注入和配套融资预案中，中航科工拟参与认购 1.00 亿股，而拟参与认购的 另一家公司中航电子(拟认购 0.33 亿股)则由中航科工控股，因此相当于中航科工共认购 1.15 亿股(按权益)，认购价格为 16.60 元。6 月 30 日，成飞集成股价报收于 59.00 元，相 比认购价格上涨 255.4%，中航科工浮盈 48.76 亿元(按权益)，这一数字相当于公司 2013 年末净资产的 48.2%。 盈利预测：维持对公司 14-15 年 EPS 分别为 Rmb0.16、0.21 元的预测，目前股价对 应 14-15 年 P/E 分别为 21.3x、16.1x。维持公司目标价 6.17 港元，并维持对公司“推荐”评 级。(中金公司) 中船集团 中船集团 2013 年扭亏，非民船接单占比提高。2013 年中船集团新接订单量超过 2000 万载重吨，占全球份额的比重已提升至 15.6%，年底手持订单量占全球份额的比重为 12.6%，继续位居全球造船集团第一。船舶业务与其他业务收入比例优化到 54：46，军船、 “双高(高技术、高附加值)”船型以及海工产品接单金额比重达到 52%。2013 年创造了营业收入的历史新高，经济效益扭亏为盈。今年一季度，中船集团海洋工程和船舶、动力、信 息与控制四大实业板块同比稳步增长，海洋工程大幅增长 236.8%，新船订单全球占比 22%、全国占比 47%，工业增加值也同比增长了 26.3%。
国内两家船舶集团――中国船舶重工集团、中国船舶工业集团均为十大军工集团，陆 续启动了资产注入及配套融资。其中中国重工(601989)已在 2013 年完成了资产注入，收 购集团超大型水面舰船、大中型水面舰船、常规潜艇、大型登陆舰等军工重大装备总装业 务及相关资产，集团军工资产证券化率已达到 75%，而中国船舶集团仅 25%，2014 年中 国船舶集团也启动了资产注入，2014 年 4 月广船国际停牌做重大资产重组，未来存在以 广船国际 A+H 平台分步注入集团资产的可能性，董秘等高管已做了人事变更。 重点关注广船国际和中国重工，随着民船订单触底回升，军工、海工订单大幅增长， 明年业绩将触底回升。 宝钛股份目前，公司已经形成了从海绵钛生产到钛材的一体化生产体系，拥有海绵钛产能 10000 吨，钛锭产能 2 万吨，钛材加工能力 1 万多吨。2013 年公司实现钛产品销售量 16658.29 吨，其中钛材 8112.07 吨。钛材的国内市场占有率约为 20%，在航天军工领域 的市场占有率尤其高。 预计，公司 2014 年、2015 年的业绩分别为 0.04 和 0.11 元。对应当前股价的估值水 平分别为 390 倍和 129 倍。但我们认为，海绵钛需求和钛价将回升，同时公司已为高端钛 材市场的突破做了精心准备，因此，给予公司“增持”评级。(东北证券)抚顺特钢高温合金为公司毛利率最高的品种，也是航空航天发动机中最关键的材料。近两年公 司高温合金产能的快速增加，不仅将显著提高公司的盈利水平，更重要的将加大公司在高 温合金生产环节的绝对优势地位。而与中科院金属所的合作，将为这类绝对优势地位的未 来增添了法码，上调评级至“推荐”。 公司高温合金产量 2013 年开始恢复至 20%的增长后，2014 年将实现更大的增幅。预 计 2014 年公司高温合金可能实现翻番，未来继续高增长(银河证券)【权威机构投资策略】权威机构投资策略第 1 期国泰君安 研报一：金九红十，军工将再领风骚 报告导读： 市场认为军工行情将告一段落，但我们判断，9-10 月军工股仍将迎来一波上涨行情， 市场大幅震荡，军工板块已调整较为充分，重点受益板块为：航天系、电科系等。 投资要点： 金九红十，军工将再领风骚。8 月 28 日军工板块暴涨，再掀涨停潮，但市场普遍认为， 军工行情不可持续，将在 9 月 3 日抗战阅兵前告一段落。而我们判断，9-10 月军工股仍将 迎来一波上涨行情，理由：①航天科技集团首次拟将近 30 亿元优质军品资产注入上市公 司，航天系资本运作大幕正式打开。②预计军队体制机制调整、研究院所改革落地等催化 剂将在五中全会前叠加出现，从而极大提振市场对军工的改革预期和信心。③近期市场大 幅震荡，08.18-08.28 上证指数下跌 14%、创业板下跌 16%，军工指数大跌 23%，军工高 Beta 特征展现得淋漓尽致，目前调整已较为充分，市场剧烈波动也提供了较好配Z时点， 维持行业“增持”评级。 ?改革预期是当前影响军工行情的核心变量，9-10 月将是重要时间窗口。①改革加速 军工资本运作，我们认为目前国防工业改革思想超前、改革力度空前，未来 3-5 年军工行 业持续处于改革浪潮中;②国防工业改革是国企改革的突破口，军工处于改革的风口浪尖。 十八届五中全会将于 10 月召开，我们预计国防工业改革预期将明显升温，军队体制机制 调整、国防工业产业布局调整等有望提上日程;③改革的核心思想是技术军转民、资本民进 军，改革目标是实现小核心、大协作，改革第一站是研究院所的企业化。我们预计在五中 全会之前，研究院所改革在实施层面上将取得突破，尤其是航天系/电科系/船舶系等改革 进度将超出市场预期。 ?“十三五”期间持续加大的国防投入将奠定军工长周期景气扩张的基础。①据我们测算， 十二五期间军工产业投入约 1.5-1.7 万亿，十三五规划出台在即，我们预计军工产业的财 政投资至少将增加 50%，达 2.2-2.5 万亿。②与以往不同，我们预计十三五期间军工产业财政之外的投资将有望达到 1-2 万亿，通过四大行/国开行贷款、资本市场 VC/PE/产业基 金等多种金融创新方式加大投入，将极大地推动军工产业需求的长周期扩张。 ?历史证明，军工走出长期独立行情板块可能性是存在的。2007 年底受美国次贷危机 影响，A 股从 2007 年 10 月的 6124 点一直跌到 2008 年 11 月的 1664 点，军工板块起初 也随大盘而调整，但自 2008 年底起开始大幅跑赢大盘，0.11 军工指数上涨 340%，远超同期大盘 83%的涨幅，其核心驱动因素正是中航工业集团开始大规模启动资 本运作。 ? 受益标的：1)改革主线：航天系 (航天动力、航天长峰、航天科技 );电科系(杰赛科技、 四创电子、卫士通、国睿科技);2)军民融合：银河电子(业绩高增长、最具估值吸引力的军 工平台型公司);3)主题投资：航空发动机板块(中航动力、中航动控、钢研高纳)、中直股份 等 原文：金九红十，军工将再领风骚 2015 年 08 月 30 日 研报二：为军工改革喝彩 报告导读： 8 月 31 日是军工改革的大日子，航天系、电科系、船舶系的资本运作均取得突破，进 度远超市场预期，我们判断，随着催化剂叠加出现，军工将迎来“金九红十”行情。 投资要点： 今天，我们为军工改革喝彩。今天(8 月 31 日)军工板块一路领涨 A 股，更重要的是， 今天是军工改革的大日子：电子科技集团旗下的杰赛科技、四创电子相继停牌;中国船舶重 工集团旗下的风帆股份公告包含研究所在内近 140 亿的军工资产重组方案;加上周六(8 月 29 日)航天科技集团公布近 60 亿规模的资产重组计划。这几天军工可谓好事不断，这些方 方面面的改革举措，远超市场预期。维持昨天(8 月 30 日)我们发布《金九红十，军工将再 领风骚》报告观点，我们判断，随着催化剂叠加出现，军工股仍将保持强势，维持行业“增 持”评级。 ?为坚定推进军工改革的管理层喝彩。按照如此的改革力度，我们预计，在 9-10 月在 国防工业资产证券化、研究院所改制、国防布局调整等方面有可能出现全方位、多层次的改革突破。在当前市场对于我国推进改革力度出现某些怀疑的背景下，国防工业改革将有 可能成为我国改革事业的最大亮点。 ?受益标的排序：1)改革主线：航天三剑客(航天动力、航天长峰、航天科技);电科四大 天王(国睿科技、卫士通、杰赛科技、四创电子);2)军民融合：银河电子(业绩高增长、最具 估值吸引力的军工平台型公司)。 ?事件回放： ?8 月 29 日，航天科技集团公布近 60 亿规模的资产重组计划。标志着航天系资本运 作大幕正式开启。 ?8 月 31 日，杰赛科技(002544)公告拟筹划重大事项并停牌，涉及收购北京中网华设 计咨询有限公司股权、中华通信系统有限责任公司位于北京丰台区南四环西路 188 号二区 的房产等通信或互联网行业相关的资产、开展项目投资建设并配套募集资金。 ?8 月 31 日午后，四创电子(600990)临时停牌，公告称因正在筹划股权激励或员工持 股重大事项。 ?8 月 31 日晚间，风帆股份(600482)发布了重大资产重组预案。风帆股份向中船重工 集团、七三所、七四所、七一一所、七一二所、七一九所、中国重工、中船投资、风 帆集团发行股份，以购买预估值为 138.75 亿元的标的资产。通过本次交易，公司将成为国 内技术最全面、中船重工集团的动力装备资本平台，加速实现军工资产证券化。 ?风险提示：国防工业改革进程受阻或集团资本运作低于预期的风险。 原文：为军工改革喝彩 2015 年 09 月 01 日 中金公司 研报：A 股机械军工月报：9 月关注“低估值蓝筹+超跌成长股” 事件 9 月份，中金 A 股机械军工行业重点推荐：中集集团，华测检测，南方泵业，聚光科 技，海兰信，中航动力等标的。评论 8 月首推组合表现良好：以区间收盘涨跌幅计，8 月组合平均下跌 21.8%，其中南方 泵业收盘微跌 0.98%;以区间最高涨幅计，南方泵业、中集集团分别上涨 23.4%，18.8%， 跑赢机械行业指数;海兰信、大族激光、国睿科技分别上涨 16.6%，12.7%和 12.4%，跑赢 大盘;华测检测上涨 5.4%。 9 月份投资思路：坚守低估值蓝筹股、优选跌出价值的成长股龙头。 9 月份首选组合逻辑：我们在 9 月组合中调入 1)环保业务高速增长、外延扩张有望加 快的聚光科技;以及 2)受益于两机重大专项出台、航空发动机需求稳定增长的中航动力。保 留低估值蓝筹中集集团、南方泵业以及前期回调较多、催化剂尚未充分释放的华测检测、 海兰信。暂调出短期缺乏催化剂的大族激光、国睿科技。9 月份主要行业观点：【铁路装 备】下半年铁路行业面临集中政策催化，关注国内“十三五”规划具体数字出台、设备招标 持续开展以及海外项目推进。推荐南车时代电气、和利时 (US)，关注晋西车轴、永贵电器、 神州高铁、运达科技等。【智能装备】发改委加快推进机器人等 6 大重点领域关键技术产 业化项目。推荐博实股份、机器人、大族激光，关注埃斯顿、汇川技术、新时达等。 【工程机械】行业仍在底部运行，中报业绩普遍大幅下滑，中长期仍然看好潜在受益 于国企改革的安徽合力、柳工。【核电装备】期待核电机组开工审批加速，关注南风股份、 丹甫股份。【节能环保装备】《挥发性有机物排污收费试点办法》近日印发，VOCs 污染 监治行业有望正式打开。推荐聚光科技等，关注先河环保、汉威电子等。【军工行业】发 动机专项、军队改革是近期重要催化剂。阅兵之前行情见底或将提前实现，带来短期低位 布局机会，我们认为 10 月前后军队改革、发动机政策等将给军工板块带来活力。重点关 注：海兰信、国睿科技、中航动力、中航光电、中航科工-H。 【国企改革】重点推荐中集集团、中联重科、安徽合力、潍柴重机，关注上海机电、 郑煤机等。 原文：A 股机械军工月报：9 月关注“低估值蓝筹+超跌成长股”2015 年 9 月 1 日 安信证券 研报一：优质成长股价值凸显，军工体系改革可期 优质成长股价值凸显，军工体系改革可期1、核心组合：闽福发 A、四川九洲、鼎汉技术、机器人、天地科技、宝德股份、南方 汇通、通达动力、天广消防、豪迈科技上周组合涨幅-5.34%(50%仓位)，本周 80%仓位， 核心组合年初至今累计增长 95.23%，同期沪深 300 指数-5.42%，申万机械指数 23.17%， 申万军工指数 35.99%。 2、重点组合:光电股份、中直股份、新研股份、中国卫星、中航飞机、隆鑫通用、南 方泵业、中国重工、中船防务、巨星科技、楚天科技、富瑞特装、丹甫股份、吉艾科技、 长荣股份、海特高新、常发股份、四创电子、海得控制。 3、本期核心观点：经过市场大幅调整，优质成长股投资价值已经凸显，国企改革预 期加速，短期军工、国企改革和稳增长主题投资值得关注。大震荡格局下，我们建议持续 抓住三个维度选择机会，一是长期产业空间大，基本面向上，有持续催化剂的大主题，如 军工和国企改革等;二是业绩有充分安全边际的优质成长股(PEG)，公司管理层优秀，行业 成长性好，公司有核心竞争力;三是低估值的稳健白马，同时叠加行业或者公司催化剂。在 目前经济环境下，国家可能出台稳增长措施，短期可能有主题投资机会，中期我们还是坚 持四大主题金矿：军工、工业 4.0、核心设备国产化、国企改革、转型新兴产业优质公司。 顶层方案呼之欲出，国企改革主题下机械军工投资机会：央企改革顶层设计呼之欲出， 公司相继停牌，引发市场对国企改革的预期，国企改革可能持续成为市场的一个大主题， 我们认为，机械军工板块国企改革的主线：央企层面上建议关注军工股、南方汇通、中国 重工、中国船舶、石油济柴;地方国企改革主线关注：潍柴重机、上海机电、太原重工、襄 阳轴承等 在强军逻辑下，为了提高整体实战能力和效率，下半年军队体系改革可能会有超预期 的进展，而且军工央企改革也是国企改革的重中之重。在各大军工集团里面我们认为兵器 集团的动作可能相对更积极，其次中航、船舶重工等，另外军民融合会是未来最重点的方 向。如果从主战装备的角度来看，站在空间争夺战的角度，推荐军工几大主战装备：中航 飞机、中航动力、中直股份、中国重工等;信息空间战标的：航天发展、中国卫星等;资本 运作标的：光电股份、四川九州;军民融合上升为国家战略，主要包括北斗和民参军，民参 军的阶段性弹性比较大：航天发展、机器人、海特高新。 智能装备工业 4.0 板块：近期我们走访了很多智能装备企业，一个最大感受就是下游 的订单起来了(家电\3C\服务领域)，而且工信部出实质补贴来支持智能制造，行业内企业都开始寻找硬件或者软件集成能力强的团队来提升自己的技术实力，为了获得更大的订单。 未来机器人和人工智能、工业 4.0 将是长期大主题。 4、上周行业涨幅：铁路设备板块跌幅最小。上周机械行业指数下跌 11.4%，国防军 工行业下跌 14.2%，同期沪深 300 指数下跌了 6.9%。在细分子行业中，铁路设备板块跌 幅为 5.6%。我们重点关注的聚光科技上涨 2.7%。 5、上周调研、重点报告邮件：富瑞特装：业绩短期承压，清洁能源巨头增势不减;宝 德股份：产业+金融，打造三足鼎立式发展;机器人：持续稳健增长的工业 4.0 龙头，未来 看军工和服务机器人发力 ;南方汇通：业绩符合预期，中车集团环保平台再起航 ;中航飞机： 军民齐头共进，运输机、大飞机、轰炸机助力腾飞;巨星科技：业绩略低预期，看好智能装 备业务拓展;四川九洲：业绩符合预期，空管及物联网产业强劲增长;豪迈科技：3D 打印技 术领先行业，长期发展潜力打开。 6、近期关注：9 月 3 日阅兵，军工体系改革。 7、风险提示：新兴转型企业不达预期;宏观经济增速下行超预期。 原文：优质成长股价值凸显，军工体系改革可期 2015 年 08 月 28 日 研报二;推荐绩优低估值与北斗军工 周末聚焦 ?金亚科技 2015H1 亏损 8,618.14 万元，终止重大资产重组 ?长江通信 2015H1 净利 2,153.57 万元同比减少 32.57% ?号百控股 2015H1 净利 4,257.93 万元同比增加 0.25% ?卓翼科技 2015H1 亏损 2,388.63 万元同比下降 171.97% ?诺基亚与中国华信签署谅解备忘录，加速诺基亚与阿朗合并 ?中国电信已启动研究取消全国漫游费 ?工信部：年底前手机实名率提升至 90%以上市场回顾 ?上周沪深 300 下跌 6.89%，中小板和创业板分别下跌 8.93%和 11.09%。TMT 大板 块中通信板块下跌 13.48%，计算机、传媒和电子分别下跌 16.20%、13.73%和 13.37%。 通信板块个股方面，涨跌幅居前分别为:信威集团(+8.49%)、海能达(+6.55%)、网宿科技(1.13%)、特发信息(-1.29%)、振芯科技(-3.05%);涨跌幅居后分别为：三维通信(-26.62%)、 鑫茂科技(-25.78%)、迪威视讯(-24.32%)、东方通信(-23.11%)、星网锐捷(-22.61%)。 投资建议： ?上周各个板块普跌，经过新一轮下跌后，通信行业部分绩优、成长性较好的个股已 经进入价值投资区间，具备相对较高的安全边际，建议从中长期角度逐步布局。我们重点 推荐：网宿科技、中兴通讯、亨通光电、鹏博士、吴通通讯、华星创业。 ?8 月 28 日中信国防军工指数涨停，军工板块再掀涨停潮。除了 9 月 3 日抗战阅兵将 近的主题催化剂，十八届五中全会将于 10 月召开，预计军队体制机制调整、军民融合、 研究院所改革落地等催化剂将出现，提振市场对军工的改革预期和信心。“十三五”期间国 家有望持续加大的国防投入，特别是军工信息化领域，军民融合的推进将给快速成长的军 工民营企业带来重要发展机遇。我们继续推荐业绩确定性高，后续成长稳定的北斗军工三 剑客+高精度龙头：振芯科技、海格通信、华力创通和合众思壮。 风险提示：运营商投资规划不达预期;转型不达预期的风险 原文：推荐绩优低估值与北斗军工 2015 年 8 月 31 日研报三:军工电子大改革、科技创新大机会! 继续重视军工电子板块，军工体制改革有望进一步推进，军工信息化及国产化率大幅 提升，上游军工电子高弹性!我们继续看好中航光电、振华科技、火炬电子、同方国芯、三 安光电、大唐电信、上海贝岭，中电广通。 中航光电：高增长低估值!军工电子化率 30%，未来提高到 100%;公司从连接器做飞 机航母吊舱和其他系统逻辑，是连接器行业十倍以上市场空间;全球产业整合趋势不变，军 工体制改革进一步推进，继续持续关注!振华科技，CEC 军工电子平台!目前时点，反应公司今年 PE 为 40 倍，明年为 30 多 倍，值得重点关注。 火炬电子：最新推荐标的，军工元器件大平台!公司主业以陶瓷电容为主，与主要军工 集团建立密切的战略合作关系，目前价位对应 16 年 30 多倍市盈率。 继续关注智能硬件创新周期，产业周期有望进入快速渗透期，科技行业十年一周期， 五年一王者，很大意义上来自于“创新者的窘境”!上周我们腾讯智能硬件大会召开，多样性 创新产品的展出及产业链的整体崛起坚信新的五年创新周期到来!上游的全志科技等具备全 球竞争力的芯片设计企业将弹性最大，高度重视!而上游供应商也将趋于收敛，强者恒强! 继续关注安信电子优质成长组合,白马和准白马为代表的优质成长和未来长期资产稀缺 性标的组合! 白马和准白马成长：金龙机电、大华股份、中航光电、信维通信、欣旺达、歌尔声学、 三安光电、同方国芯、大唐电信、中安消(停牌重大重组)、振华科技、中瑞思创、长盈精 密、中电广通;未来长期资产稀缺性标的：全志科技、火炬电子、先导股份、达华智能、天 音控股。 上周市场回顾：电子板块上周涨跌幅-11.00%，跑输沪深 300 指数-4.11 个百分点，年 初以来累计上涨 34.86%，跑赢沪深 300 指数 40.28 个百分点。上周子行业中半导体、元 件、光学光电子、其他电子、电子制造涨跌幅分别为-12.01%、-10.91%、-11.70%、10.53%、-9.43%。 本周行业与公司事件提醒：关注公司中报业绩 风险提示：系统性风险 原文：军工电子大改革、科技创新大机会!2015 年 08 月 31 日 广发证券 研报：着重价值审视，坚守优秀企业 经济和政策观察：国家统计局公布 7 月规模以上工业实现利润总额同比下降 2.9%， 降幅较 6 月扩大 2.6 个百分点。全国人大常委会通过 2015 年地方债限额为 16 万亿元，财政部表示今年下达 3.2 万亿地方债存量置换额度，以缓解地方偿债压力。国务院召开专题 会议研究国际经济金融形势新变化对我国的影响和对策。上周人民币外汇市场波动不大， 但成交额显著增加。 市场表现分析：上周市场先暴跌后反弹，沪深 300 指数下跌 6.89%，创业板综指下跌 10.58%;机械设备板块下跌 9.59%，国防军工指数下跌 12.50%。机械观点与组合：机械产 品需求总体疲弱、分化明显，我们维持机械行业“持有”评级。截止 8 月 30 日晚间，机械行 业已公布中报企业汇总为：2 季度合计实现营业收入为 1,960 亿元，同比减少 7.2%，降幅 较 1 季度扩大 5.5 个百分点;2 季度合计实现净利润为 94 亿元，同比减少 21.7%，降幅较 1 季度收缩 16.4 个百分点，净利润降幅收窄主要是兰石重装收到土地转让收益和徐工机械剥 离亏损子公司所致。随着市场调整，部分企业的估值已回到历史波动区间的下端，从中报 来看，不少企业开始暴露了对经济向下的经营风险，因此企业价值审视将更为重要。个股 方面，我们看好在弱势经济中实现良好增长、未来未年逐步兑现转型或改革预期的优秀企 业，近期机械组合为：中集集团、大冷股份、上工申贝、东富龙，并建议关注海油工程、 巨星科技、南方泵业、豪迈科技等。 军工观点与组合：上周军工板块波动巨大，后两天上涨幅度较大，主要还是市场对后 续的国防领域改革、产业政策动向预期加强。单从历史估值水平看，目前军工 PE 和 PS 水平处于中高区间。短期我们认为军工板块可能仍将会随着市场的波动而剧烈波动，军工 板块行情仍是以市场交易策略为主。长期来看，我们认为未来 5-10}