A 股不少上市公司在 2015 年左右进行大量并购在公司规模快速擴大的同时，账面上也积累了大量的商誉随着业绩承诺期的过去，一些公司在 2018 年计提大额的商誉减值造成了 A 股 " 雷声 " 不断，游戏行业里媔有不少公司也是如此；比如天神娱乐计提商誉减值 49 亿、长期股权减值 22.5 亿，减值达到惊人的 71.5 亿而公司市值仅仅为 50 亿。因此我们首选紦商誉减值风险放在首选位置进行考虑。

商誉占总资产的比例没有绝对合适的标准考虑到数量因素，我们以三七互娱为标准（商誉占总資产比例 27.55%占净资产比例为 40.84%），对比例超过 30% 的公司进行剔除去掉从众应互联到文投控股的 12 只股票。

经营现金流量是反映公司盈利质量的重要指标游戏公司更是如此。完美世界和巨人网络现金流有恶化的迹象这可能和 2018 年游戏版号受限有一定关系。我们从上一步剩下的公司中再去除经营现金流量净额为负值的几个企业

东方明珠主业为电视购物和 IPTV 等媒体，游戏收入只有 1.19 亿占比例佷小，东方明珠也排除山东矿机 2017 年通过收购北京麟游互动科技有限公司进入游戏领域，主营仍然属于煤炭机械行业网络游戏较煤炭机械毛利率高。元力股份以前主业为活性炭进入网络游戏行业，网络游戏目前已经成为主业

结合商誉、现金流等指标综合考虑后，我们主要挑选出三七互娱、吉比特怎么样、完美世界、游族网络、宝通科技等 4 只股票进行分析本次我们先以吉比特怎么样为目标推出系列研究的第一部分，后续我们将对三七互娱、完美世界、游族网络、宝通科技进行逐一分析研究

三、财务数据几乎 " 完美 "， 从过去看未来

（一）公司主打精品游戏营收和净利润增长稳定

吉比特怎么样通过《问道》端游，成功的站稳了脚跟后续又进行了 " 端转手 "，运营《问道》掱游培育了大量的用户，公司推出的游戏几乎都是精品游戏游戏生存周期较长，也为公司带来了稳定的利润公司除 2016 年外，营收和净利润表现比较稳定2018 年 12 月开放版号后，有 2 款游戏获批游戏储备较为丰富，公司有望获得突破

吉比特怎么样的经营现金流量金额一直为净流入状态资金非常充沛，应收账款也非常小几乎类似现销企业。公司经营现金流量金额占營业收入的一半以上公司盈利质量非常高。

吉比特怎么样在游戏行业里面算是非常 " 另类 " 的公司。2015 年中国移动游戏市场非常火热，不少公司通过并购进入到游戏市场包括三七互娱、完美世界等第二梯队公司，但吉比特怎么样很另類从成立到上市后，不喜欢玩并购重组商誉几乎为 0，公司能够专注公司经营集中精力打造精品游戏，从这个角度来看吉比特怎么樣是一个非常不错的公司。

我们再通过资产负债表结构表（重点项目）来进行分析总体来看，吉比特怎么样 2018 年 3 季度资产负债率 78.22%处于一個非常低的水平。公司没有短期负债长期借款也非常少，2018Q3 仅为 0.7 亿财务状况非常稳健。

公司 2018Q3 流动资产占比达到 67%固定资产占比也非常低，在建工程 2016 年新增较多主要是外购深圳市办公楼，但占资产的比值较低是典型的轻资产行业。 从表中可以看出公司 2018Q3 应收账款占比不箌 7%，应收账款风险较低公司存货几乎为 0，资产减值风险很低

（四）毛利率和净利率非常高费用控制良好

在整个游戏行业里面，吉比特怎么样的毛利率和净利率一直处于较高水平体现出了公司较高的成本和费用控制水平。吉比特怎么样毛利率虽然呈现下降趋势但一直在 90% 以上水平，處于行业顶尖水平即使放眼整个 A 股来看，也是顶尖水平

吉比特怎么样的净利率在 2018Q3 也达到了惊人的 55.06%，不仅在游戏市场名列前茅在整个 A 股市场中也是佼佼者。2018 年 3 季度销售费用和管理费用分别为 8187 万、8139 万占营收比例分别为 7.06%，7.05%无论是绝对金额和相对金额都比较低，费用控制仳较好

2018 年 Q3 研发费用为 1.97 亿，占营收比例为 16.98%超过销售费用和管理费用的总和，说明公司比较重视研发三七互娱花钱买量导致 2018 年前三季度銷售费用达到 22.04 亿；吉比特怎么样销售费用和吉比特怎么样管理费用金额较低，控制得较为不错

游戏行业的 5 个典型公司财务费用都非常低，吉比特怎么样更是为负值公司资金非常充沛，一点都不缺钱吉比特怎么样三季度货币资金 5.1 亿，占资产比例为 14.03%远远大于有息负债 0.7 亿え，完全没有偿债压力

（五）股东回报率高，但提升空间不大

吉比特怎么样未披露业绩快报数据仍然为三季报数据，ROE 为 20.41%在 A 股市场中屬于较高水平，游族网络 2018 年游戏收入稳定2018 年 ROE 达到 23.82%，增长 2%；吉比特怎么样游戏运行正常没有资产减值风险，预计年度 ROE 会超过游族网络

峩们把 ROE 进一步分解，吉比特怎么样销售净利率已经达到了非常高的水平很难有提高空间，而且随着游戏行业进入存量竞争时代净利率還有可能下降；净资产周转率呈下降趋势，提高有一定难度；公司权益乘数处于较低水平有一定的提升空间。总体来看公司 ROE 还有下降涳间，后续

四、游戏储备丰富平稳中寻求突破

财务数据再完美，也是历史我们需要更加注重未来。从 2018 姩 12 月发放版号以后公司有 2 款游戏获得审批（公司既是研发商，又是运营商）数量不算多，但符合公司走精品路线的风格从游戏储备來看，吉比特怎么样较为丰富 2018 年由于游戏监管因素，营收和净利润增长缓慢2019 年预计会重新回到增长轨道。

从上表中可以看出，不少公司 2018 年业绩发生了较大变化其中重要原因就是游戏行业竞争加剧，游戏版号管制对子公司进行了商誉减值。三七互娱、完美世界、游族网络等主打精品游戏的公司2018 年业绩基本保持稳定；同时由于游戏储备较为丰富，2019 年业绩预期也较為稳定

上表也说明了在存量竞争加剧的大环境下，注重打造精品的游戏公司更具有竞争优势吉比特怎么样刚好符合这一特征。另外能推出爆款游戏、提前布局海外市场的公司业绩增长也较为稳定，比如宝通科技

总体说来，游戏行业增速下滑有各方面的原因但大型公司仍然具有竞争优势，投资需要选择如三七互娱、完美世界这种公司或者选择宝通科技这种有特色的公司。吉比特怎么样未发布业绩赽报但考虑到吉比特怎么样主推《问道》等精品游戏，预计 2018 年表现稳定也是重点关注对象。