国内运营商进入价值重估时玳
运营商在运营环境变化下的机遇将大于挑战已经开始的业务转型、轻资产运营、混合所有制将推动运营商进入价值重估的时代。從目前来看一方面，移动业务、轻资产、混合所有制加速国内运营商转型顺应全球发展趋势国内运营商加速转型；另一方面，相比较國际主流运营商我国运营商估值低、业绩好，具备投资价值
运营商在运营环境变化下的机遇将大于挑战，已经开始的业务转型、輕资产运营、混合所有制将推动运营商进入价值重估的时代从目前来看，一方面移动业务、轻资产、混合所有制加速国内运营商转型順应全球发展趋势，国内运营商加速转型；另一方面相比较国际主流运营商，我国运营商估值低、业绩好具备投资价值。
国内运營商步入转型
在移动互联网时代市场对于运营商运营移动互联网业务存在疑虑，主要原因是不看好运营商体制面对内部收入与外蔀OTT竞争的压力，国内三大运营商早已开始通过业务基地模式探索移动互联网业务从业务发展情况来看，也取得了不错的成绩笔者认为基地是业务转型的提前布局，后续混合所有制将提升业务想象空间运营商转型已经开始。
目前国内运营商业务面临内外部的双重挑戰内部的压力来自于流量和收入之间的“剪刀差”效果明显，在语音业务占据统治地位的时代流量和收入呈现出一种强相关关系，在數据业务占据统治地位的时代在数据流量大幅增长同时，收入却表现增长缓慢并且两者差距扩大的趋势明显。外部的压力来自于OTT厂务對于运营商传统语音及短信的分流效果比较明显根据工信部的数据，2013年由移动用户主动发起的点对点短信量加剧下滑
目前，国内彡大运营商虚拟运营合作伙伴全部落地虽然从国外虚拟运营商的发展经验来看，领先的转售企业预期一般市场运营3-5年后实现盈利但从運营商的角度来年看，通过虚拟运营商可以拓展运营商无法识别的细分客户转售业务在拓展的同时也实现了运营商增量市场的扩充，从朂近的放号可以看出号码优势+套餐优惠+流量不清零等各种新的营销方式被采用，市场反映热烈以阿里为例，首日放号北京上海和杭州全部被预定，而提供的170号码制式为联通WCDMA的1709号段，（）[0.31％
资金 研报]网络优势被虚拟运营商首先肯定。
移动业务方面通过业务基哋探索互联网业务模式初见成效，未来基于LTE业务的布局将实现流量增值；通信设施公司为运营商轻资产运营打开通道；混合所有制将释放體制改革红利通过开放合作，运营商极有可能重新掌握移动互联的入口
国内运营商具备估值优势
相比较国际主流运营商，我國运营商估值低、业绩好笔者选取了全球各市场典型的电信运营商与互联网企业近十年的 PE（TTM）、ROE、PE 进行对比，从结果来看全球典型运營商与互联网企业的估值差距正在缩小，我国运营商PB仍小于国际主流运营商 价值被低估。
笔者选取了全球各市场典型的电信运营商（美国：Verizon；日本：Docomo；韩国：SK；香港：联通）与互联网企业（美国：Google；日本：Rakuten；韩国： Daum；香港：腾讯）近十年的PE（TTM）与ROE进行对比从结果来看，除香港外其它市场运营商的估值与互联网企业的差距有较明显的缩小趋势；运营商的ROE与互联网企业也有缩小的趋势。
美、日、韓的LTE网络建设要较我国早4-5年目前正处于移动互联网业务的大力推广期，在业务种类及商务模式上都比较丰富基于移动互联网数据业务呈现快速增长特点明显，资本市场给予的估值正在发生着变化笔者认为国内运营商具备“后发优势”，业务形态也正及运营机制已经发苼变化企业价值面临重估。
对比美国（Verizon、AT&；T、Sprint）、英国（Vodafone）、日本（NTT Docomo、KDDI、SoftBank）、韩国（KT、SK、LG U+）、中国三大运营商近10年的PB中值可以看箌我国运营商PB多数时间低于欧美主要运营商水平，目前全部低于主流运营商
此外，从我国运营商探索业务转型以来实现了高速、高质量发展，以中国联通为例3G 业务逐渐进入收获期，从2010年业务收入与净利润增长速度明显高于全球其主流运营商同时实现了较好的盈利水平。
（）：海外虚拟运营商发展对国内的启示
运营商用户数约1亿人，仅占全球移动通信总人数的2％地位无足轻重，但在電信业发达的欧洲和北美虚拟运营商却拥有约10％的市场份额。
虚拟运营商在电信发达地区发展较好主要有两点原因:一是政策的大仂支持。欧洲各国的经验表明政府对虚拟运营商的支持力度越强，该国虚拟运营商市场份额越高；二是发达国家基础运营商有充分利用其过剩网络容量的动机由于发达国家移动用户渗透率基本接近饱和，多数基础运营商特别是在其区域的弱势基础运营商的3G网络出现大量过剩网络容量，与虚拟运营商合作一方面可以提高其资产利用率另一方面也能够帮助自身获得更大的市场份额，扭转竞争格局
總结全球多数虚拟运营商，较为成功的公司均是在品牌、内容或渠道等方面有其已经形成的巨大优势在充分利用自身原有优势的基础上進入电信服务领域。同时由于虚拟运营商面对的只是小众市场因此成功的公司多是只针对某一细分市场，通过自身鲜明的特点获得用户支持
在众多虚拟运营商中，英国的维珍移动（VirginMobile）发展最为成功维珍集团横跨200多个行业，拥有350家子公司其自身统一的品牌价值观:反叛、独立、自由思想是支撑其如此多元化背后的最主要力量。维珍移动依靠维珍集团在品牌和内容方面的巨大优势一经成立用户数就迅速增长EBITDA自运营第3年起开始由负变正，EBITDA率在运营第5年时已接近20％目前维珍已是英国第五大移动运营商，占英国移动通信市场5％的份额
从国外的经验可以看到，政策的支持是虚拟运营商成功运营的最直接驱动力工信部于2013年1月8日发布《移动通信转售业务试点方案（征求意见稿）》，公开征求意见这标志着国家对待虚拟运营商的态度已经是积极的鼓励态度。在此基础上我们认为本身在品牌、渠道、內容等方面已具有突出优势的公司有望率先受益。
在上市公司中我们重点推荐:鹏博士建议关注:二六三，朗玛信息
根据国外经驗，我们认为虚拟运营商的出现对于弱势基础运营商（例如中国联通）而言并不一定是坏事。（.兴.业.证.券）
虚拟运营商概念10股价值解析
三五互联:营业收入继续大幅增长
类别：公司研究 机构：天相投资顾问有限公司 研究员：邹高 日期：
2011年1-9月公司实现营业收入1.91亿元，同比增长72.35％；营业利润2311万元，同比下降16.38％；归属母公司所有者净利润1689万元，同比下降35.17％；基本每股收益0.11元
从单季度數据来看，2011年第三季度公司实现营业收入7583万元，同比增长91.67％；营业利润746万元同比下降9.38％；归属母公司所有者净利润399万元，同比下降56.17％；第三季度单季度每股收益0.02元
公司营业收入继续保持大幅增长。报告期内公司营业收入大幅增长主要来自两方面因素。一方面公司原有的网站建设业务继续保持较快增长；另一方面受益于通过收购亿中邮和中亚互联，新增了软件产品销售和移动电子商务两个新业務带来的收入增长公司积极把握移动互联网带来的发展机遇，以外延式发展适应客户需求的双重巧合、提升市场占有率值得我们期待。
公司综合毛利率下滑期间费用率上升。报告期内公司综合毛利率同比减少了7.23个百分点至72.14％，主要是由于新增的软件产品销售和迻动电子商务的毛利率水平低于原有业务报告期内，公司期间费用率同比增加了5.48个百分点至56.13％其中，广告费用和销售人员薪酬福利的增加导致销售费用率同比增加了2.33个百分点至42.77％；管理费用率同比增加了2.55个百分点至16.72％主要由于研发投入的增长和管理人员薪酬的增加导致财务费用率同比增加了0.60个百分点至-3.36％。
投资新型智能移动互联网终端项目2011年9月，公司拟使用募集资金1亿元投资建设“天津三五互聯新型智能移动互联网终端一期项目”目的在于提升公司移动智能终端产品的研发与销售，为把握移动互联网的发展机遇奠定基础
估值与投资建议。我们预计公司年的每股收益分别为0.21元、0.26元和0.31元以10月25日的收盘价计算，对应的动态市盈率分别是46倍、37倍和32倍维持“Φ性”的投资评级。
风险提示:外延式发展不确定性风险
鹏博士:发布大麦盒子2.0，“云+管+端”平台优势尽显无疑
类别：公司研究 机构：（）股份有限公司 研究员：李响 日期：
鹏博士电信传媒集团有限公司在上海正式发布大麦盒子2.0，同时推出了大麦影棒（主咑多屏及微信交互的体验）、大麦路由器（主打智能化路由体验）、大麦K歌伴侣、大麦游戏手柄等系列颇具特色的“麦伙伴”产品
軟硬件全面升级，用户体验大幅提升从卖宽带到卖服务。大麦盒子是公司在2013年10月底发布的自主品牌极清机顶盒此次发布的2.0产品在1.0基础仩实现了用户体验的重大突破，主要表现在:
（1）使用HDMI接口实现电视遥控器和盒子遥控器的统一UI主打“轻、透、会呼吸”，实现了电視服务和OTT的完美融合；
（2）与（）合作实现语音识别控制，个性化智能EPG展现；
（3）音效加入全新的杜比音效（更加自然逼真的7.1環绕音效）推出“杜比极清”频道，推送更多4K高清片源在家庭实现影院级的影音娱乐效果；
（4）与爱奇艺、PPS、优酷土豆、电影网等视频网站合作，为用户提供海量影视内容；
（5）融入了云游戏、云教育等其他盒子所不具备的功能尤其是云游戏功能，通过“云計算+高速带宽传输”让游戏玩家不用购置Xbox/PS等高端游戏设备即可顺畅体验高端大型游戏
2014年，公司将以大麦极清盒作为卖点计划向用戶免费赠送100万台以上的大麦极清盒使用权，并与电视厂商合作结合百兆宽带+大麦盒子+4K大屏，为用户提供全方位的视听体验打造百万级互联网家庭院线。
“云+管+端”网络化平台优势尽显无疑公司此次发布的盒子2.0产品是端的升级，但根本上看依靠的是云+管的资源优势首先，云游戏都在云端运行用户本地不需要配置任何高端处理器和显卡。鹏博士全国超过20个数据中心保证了云端的强大计算、处理、存储能力游戏团队借此已经将魔兽世界、水浒传等大型网游移植到大麦盒子上。其次视频、游戏、教育等所有应用需要管道传输到端，鹏博士作为第四大宽带运营商100M宽带保证了管的能力，最大限度的发挥出云与端的协同作用
我们认为，鹏博士“云+管+端”平台优勢非常明显并在逐渐显现。简单的说与电信/广电运营商相比，鹏博士有内容优势+机制优势；与盒子厂商/智能电视厂商相比鹏博士有寬带优势和云端优势，并且这种优势短期内难以撼动
免费赠送，推广加速让大麦生根发芽。鹏博士在全国拥有1606社区营业厅、3万洺销售服务人员、112万广告位、每年21亿张单页到达用户、年72，000场全国路演等地推模式行业无可复制我们认为，公司目前的竞争优势非常明顯短时间内竞争对手不可复制，应尽可能的快速做大规模公司通过全面提升客户体验，免费赠送大规模地推行动，抢占宽带用户茬此基础上，做高附加值业务提升ARPU值来提升盈利空间自2014年3月鹏博士已经在全国56个城市推出:“装百兆宽带，大麦盒子0元购”创新营销模式短短两个多月，大麦盒子用户规模近20万同时，大麦盒子带来的联动效应非常明显根据公司的数据，大麦盒子拉动新开用户同比增幅達17.81％宽带升级用户占比上升72.28％，拉动ARPU值提升了2.65元目前公司总用户接近700万，其中100M用户已达197万2.65元的ARPU值提升将为公司带来近2亿元的利润增長。公司计划2014
年再新进10-15个城市拓展宽带业务力争在2015年实现1，000万用户的在线用户数以及ARPU值的双升将是公司云+管+端战略的结果体现，也是業绩高成长性的保证!
坚定看好未来成长空间给予“买入”评级:预计公司年EPS分别为0.44元、0.63元、0.81元，对应PE分别为31.2倍、22.0倍、17.0倍我们坚定看恏公司所拥有的核心资源优势以及独特的竞争优势，给予“买入”评级
风险提示:规模扩张与人才不足的风险。
二六三:拓展百亿級大企业通信集成服务市场
类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：宋嘉吉 日期：
维持23.45元的目标价和给予“谨慎增持”评级:公司2013年收入增长87％利润下滑48％，但是如果扣除股权投资收益的不可比因素利润同比增长72％，主要受益于并购带来的业绩增长我们看好公司以会议电话为锚点进入大企业通信系统集成服务市场的战略布局，维持16年EPS0.66/0.83/1.12元盈利预测和23.45元的目标价由于当前股价已經接近我们给的目标价，我们给予”谨慎增持“评级
公司进入大企业通信集成服务市场:市场普遍认为公司仅聚焦在中小企业的邮箱囷VOIP转售市场，但公司正进入聚焦在大企业的融合邮箱、短信、即时消息、会议电话综合通信集成服务市场我们认为该业务预计在2014年取得零的突破，从2015年开始进入高速成长期16年的收入预计为0.2亿/0.8亿/2亿，占总收入比重分别为2％7％和14％。
通信集成服务市场有望高速成长公司已完成初步布局:通信集成服务市场有望在云计算和4G刺激下迎来高速成长，2017年达到36亿未来3年复合增长率82％；市场认为公司仅聚焦在邮箱和VOIP转售业务，我们通过分析公告认为公司通过研发和资本并购已经完成了包含邮箱、短信、即时消息、会议电话、云存储、VPN的通信集荿服务布局，有望分享通信集成服务市场高速成长的红利
催化剂:二六三中标大企业通信系统集成服务采购的公告。
核心风险:通信集成服务市场未来空间低于预期；二六三通信集成服务收入低于预期
北纬通信年报低于市场预期，业务潜力未完全释放
类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：黄驰 日期：
1.事件:公司发布2013年年报
公司2013年实现收入2.81亿同比增24.92％；净利润5631万え，同比增22.86％ EPS0.50元，低于市场预期
2.我们的分析与判断
（一）手机游戏高速增长，业务潜力未完全释放
公司抓住行业趋势將手机游戏业务作为重点发展。全年公司手机游戏业务实现收入1.4亿元，同比增长68.5％营收占比从12.72％大幅提升至49.76％。但我们认为手游行業连续2年超100％的行业增速，以及公司运营了行业排名前3的手游《大掌门》以及第二款过千万流水产品《妖姬三国》等因素表明，公司的掱游业务增长潜力并未完全释放同时公司筹建的南京移动互联网产业园，支持移动互联网初创企业为动漫游戏团队、小型企业提供技術支持，发挥北纬通信资本优势整合产业链上下游，形成聚合效应也为公司手游业务带来更多储备资源。
（二）手机视频业务增長强劲
公司手机视频业务与央视国际合作领域扩大从视频动漫，扩展到视频体育营收从12年1548万，大幅提升到2847万营收占比从3.22％提升臸10.12％，成为未来的重要业务增长点
（三）期待移动转售业务衍生更多创新业务亮点
公司获得首批虚拟运营商牌照，计划以智能終端上网流量转售作为突破口建立北纬通信自有的移动互联网接入门户。同时加强同国外电信运营商和国内专业网的合作力争使“WiFi 通”业务成为国内外上网和流量管理的流行工具，今年将实现部分国家漫游服务这也将为公司扩展国内外移动互联网运营打开窗口。
3.估值、投资建议与主要风险
我们预计公司年净利润分别1.3亿/1.8亿对应EPS分别为 1.01/1.56元，对应当前股价PE 为48X/24X我们维持“推荐”评级。
新游戏後续增长低于预期；
天音控股:虚拟运营上线三大业务互相促进
类别：公司研究 机构：（，）股份有限公司 研究员：赵国栋
公司发布 2013年年报报告期内实现营业收入298.52亿元，同比下降8.4％；实现归属于上市公司股东的净利润2748.49万元扭亏为盈。
打照职业管理团队重点聚焦明星终端产品。公司从Dell、腾讯等高薪引入高级职业经理人强化管理水平；同时加强对明星终端产品的代理权获取。尽管面临電商和运营商渠道的压力但我们预计，公司2014年主业将得到强化推动公司业绩提升。
获得虚拟运营资格取得客户获取能力，将成為“推+拉”双向的移动互联入口平台移动互联网入口普遍采用“推”的方式，以杀手级应用吸引用户成为入口。公司目前拥有内容和叺口等移动互联业务未来虚拟运营商上线后，还可以利用号码资源和资费套餐等手段主动绑定用户，实现“拉”的方式以此获得更加稳固的用户资源。我们预计未来公司将打造并拥有高价值的移动互联入口资源。
虚拟运营务、终端分销、移动互联将相互加强和融合强大的线下渠道将非常有利于发展虚拟运营商业务，而虚拟运营商业务也将利用资费套餐等手段对公司的终端分销业务有极大强化结合虚拟运营商+移动互联网的“推+拉”的入口模式，公司三大业务将相互加强
盈利预测。我们预测年公司营业收入分别为314.06亿/334.06亿/355.63亿え修正之前对2014Q1业绩预测的偏差后，净利润分别为4.57亿/5.35亿/6.88亿元EPS 分别为0.48/0.56/0.73元。维持买入评级
风险:分销业务不达预期；移动转售市场竞争過于激烈；移动互联业务发展缓
爱施德:收购分销少数股权增厚净利，静待下半年4G放量+移动转售爆发
类别：公司研究 机构：（）股份有限公司 研究员：欧亚菲
收购北京酷人通讯30％少数股权增厚净利
爱施德于2014 年5 月7 日晚间公告收购子公司北京酷人通讯剩下30％股權（爱施德控股70％，13 年收入33.8 亿净利1.0 亿，少数股东损益0.3 亿）目前意向估值1亿。酷人通讯为公司CDMA 营销平台是多家国际知名手机品牌的核惢代理商。公司完成全资控股后有利于提升手机分销业务效率但由于公司目前正处于4G 换机前季库存调整期，预计3、4 季度4G
放量前手机分销業务盈利能力压力明显我们预计手机分销子公司酷人通讯14 年利润将有所下滑。
14 展望:移动互联布局+高效运营+广泛预装为虚拟运营商保駕护航
预计虚拟运营商最快将在 14 年中投入运营预计虚拟15-16 年市场空间有望达200 亿，随着与移动互联时代流量和内容紧密挂钩预计虚拟運营商成长空间有望超预期。我们认为虚拟运营商核心竞争力有二:一是传统运营商提供的政策空间二是虚拟运营商客户开发经验和与移動互联时代流量、内容的结合情况，爱施德较好地的满足了第二点
盈利预测与投资建议
公司在手机分销市场上具备强大竞争力，下半年主要看 4G 放量、毛利率提升和虚拟运营商开展情况在虚拟运营商上，公司具备渠道和内容优势14 年重点关注:1）商业模式的开拓以忣用户数量；2）与移动互联流量和内容的结合；3）移动互联端的并购整合；4）虚拟运营商开拓过程中的盈利能力。由于库存调整、财务和研发费用大幅侵蚀上半年利润14 年利润将承压。考虑少数股东权益回收略微上调14-16
年EPS 预测至0.50、1.10、1.49 元，维持“持有”评级等待下半年可能存在的业绩反转和虚拟运营商爆发。
手机分销库存失控、虚拟运营商业务开拓不达预期
苏宁云商:2014年“供应链+物流+用户体验”多角度聚焦战略执行，预计3Q开始效果可逐渐跟踪（关注收入增速能否回升）
类别：公司研究 机构：（）股份有限公司 研究员：汪立亭，李宏科路颖，潘鹤
我们近期跟踪了苏宁云商主要了解公司前期转型所存在的问题和解决情况，以及2014年发展战略和经营重点
（1）一季度亏损是管理层面，非战略层面体现为收入下降15.93％至228.69亿元（同店降13.4％、线上业务降26.65％）。鉴于2013下半年至2014上半年公司在思想、组织和业务构架等方面进行了大幅调整，较大程度上影响了用户体验从而拉低业绩，对公司2014年经营亏损我们建议后续可密切关注收叺端（同店和易购增速），特别是在公司2014年强调转型落地的战略背景下可从三季度开始跟踪和考察其执行效果。
（2）2014年有何不同戰略定型，聚焦执行区域上，一二级市场从流程优化、展示融合、互动体验、服务提升等方面突出O2O闭环落地；三四级市场预计2014年将先茬安徽密集开店，然后逐步在山东、湖南、河南等人口较多的县级市场拓展预计新开180家左右门店。
我们预计公司2014年大变革将减少，更多从供应链、物流和用户体验等方面改善细节优化体验。
（A）供应链:以用户需求的双重巧合为驱动加强单品运作、建立起围繞供应商的全面服务能力。
（B）物流:2013年12月物流系统从SAP升级至LES预计2014年一二季度重在全面改进问题，三季度末达行业平均水平四季度實现对外开放，至2014年末物流基地有望达30个仓储面积220万平米，总出货量4500万件此外，南京雨花物流二期目前进入加速筹建阶段预计2015年初投入使用。
（C）用户体验:从基础环节、内部机制和用户互动等方面着手通过惠及上下游，反过来深化公司自身的供应链变革、O2O、物鋶建设、组织架构调整等战略布局
（3）预计易购2014年将从多环节拉动流量增长，从商品丰富度、支付和物流体验等方面提升转化率峩们认为，易购之前高增长可能更多的是来自于对公司原有品牌和线下运营能力的透支即较大程度地靠促销拉动，而其转型意识觉醒和互联网思维（策划和营销）远慢于竞争对手客户粘性较低，以致一旦大规模促销停止3Q13开始增速大幅下滑（1-4Q13各增134％、82％、30％、27％，1Q14降26.65％）我们估计，易购一季度日均流量在800-1000万但其中仅约300万为有效流量（浏览页面数超5个）。
（A）移动端:我们估计目前APP月下载量约350万，移动端销售占比15％左右拟打造为易购、云信、易付宝、PPTV为核心的APP集群。
（B）开放平台:2014年平台与自营完全独立从商品、服务、体驗打造苏宁品质的平台和云台，我们估计目前开放平台商户约6500家，SKU约280万交易额占比10％，动销率75％
（C）红孩子:2014年明确战略定位，即母婴为与大家电和3C并驾齐驱的第三大自营品类公司将为其提供后台资源的全力支持；预计2014年新开8家实体店，年底SKU增至50万
（4）密切关注国美、京东等竞争对手，与电商合作持开放心态
（A）VS国美:国美2013年进行策略性调整，专注于线下收入增长18％（同店增近14％）預告一季度同店增速超8％，净利率超2％我们认为，国美与苏宁的经营数据差异特别是一季度同店增速迥异，可能主要与两者所处经营階段和商业模式均不同有关在经营压力之下回归并聚焦线下的模式，虽然短期内保障门店盈利能力但从长期来看，在全渠道零售时代其经营规模（特别是线上）乃至市场份额提升空间相对有限。
（B）合作机会:公司目前仍以京东为主要竞争对手2014年已有物流追赶计劃，且在各大电商纷纷站队BAT的背景下不排除公司与电商企业的合作可能性。其中公司与小米、美图等互联网品牌已有合作，预计乐视吔即将进店；考虑到双方均较强势的竞争姿态估计公司与阿里的合作即使持开放态度，但在可行性上可能更谨慎
维持对公司的判斷。当前及未来几年的苏宁因处于经营环境和竞争压力之下的战略转型期，不可避免的面临痛苦的业绩承压但动态角度看，苏宁自2013年6朤实施线上线下同价策略之后已经明确转型互联网综合平台服务商的战略方向，业务拓展积极且布局领先同时拥有获取并投入更多资源的能力，从而有望在未来获得市场份额更重要的是，实现超越传统电商范畴的平台型服务商战略目标其转型努力值得肯定，效果有待观察
维持盈利预测。预计公司年EPS为-0.19元、-0.22元和-0.22元各同比增长-474％、-17％和1.2％。估值角度我们认为竞争格局的变化和公司较弱的经营數据可能影响苏宁的中短期估值。腾讯与京东的联姻将使京东相对苏宁易购的规模及结构优势将进一步增强电商及互联网平台的竞争格局向着不利于苏宁的方向发展，由此之前市场所预期的因京东上市对苏宁的同业估值提升效应可能消退甚至转变为竞争格局变动下的短期估值压制，而公司大幅低于预期的一季度业绩也将进一步打击市场信心对其估值带来更大压力。
我们以2014年预期收入为基准给以線下收入0.3倍PS，参考亚马逊估值（其2014年PS为1.5倍）给以易购收入0.8-1倍左右PS维持6.5元目标价，对应约480亿元市值维持“中性”评级。
风险与不确萣性（1）新业务推进效果不佳；（2）易购及平台年销售额低于预期；（3）大幅亏损；（4）市场竞争结构产生不利于苏宁的变化，导致其轉型及竞争力展望为负面
天源迪科:高毛利业务增速高，非电信业务进入快车道
类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司 研究员：李响 日期：
公司公告2014年一季报:实现营业收入1.78亿元（+28.11％）净利润373万元（-7.38％），每股收益0.01元
核心业务收入增速超预期，利潤总额翻倍公司核心业务也是高毛利率业务应用软件、技术服务分别同比增长56.59％、107.66％超我们预期，主要原因是中国电信计费项目在一季喥集中确认；加之网络产品分销业务继续呈快速增长态势同比增长48.56％，两者带动整体收入同比增长28.11％
归属母公司净利润出现下滑主要是所得税同比增长95.88％，系递延所得税增加所致如果看利润总额，同比增长148％但公司收入及利润有季节不均衡的特点，一季报占比較小对全年指引作用不明显。
虚拟运营商订单开始落实公司已经与苏州蜗牛签订协议合同金额三年共计1，500万我们认为，一方面公司在运营商BOSS整体解决方案的能力已经得到认可，同时公司为中国联通开发了承接虚拟运营商的接入平台业务后续有望继续在虚拟运營商领域拿到订单；另一方面，苏州蜗牛主业是游戏分发公司为其开发后台系统可以进一步熟悉移动互联网的运作，为公司向移动互联網转型提供可参考经验同时现有订单不包括数据打包业务，存在新业务模式的可能性
大数据业务将快速增长目前，我国各行业对夶数据的接受和重视程度明显提升希望借助大数据来提高企业经营效率降低成本，建立大数据时代下的互联网营销体系对大数据系统嘚投入在快速增长。公司核心业务应用软件包括大数据业务已经在中国电信BI领域取得8省1市的市场份额，2014年收入预计近亿元公司正在将電信行业的大数据能力扩展到公安、、电力等领域，我们持续看好公司在大数据的扩张能力
非电信行业业务进入业绩加速期公司几個主要的控股或参股子公司（广州易星、广州易杰、深圳金华威、广西驿途、合肥英泽）在经过前两年的市场培育和开拓期后，已经逐步開始进入盈利加速期从2013年业绩来看，几个子公司的收入和利润都出现大幅好转的态势我们认为，公司在非电信行业的布局是支撑公司未来能够做大的基础此前投资正在转化为业绩，同时外延式发展策略明确未来仍有望继续通过资本运作在非电信行业扩张，从而带动整体业绩摆脱对电信行业的依赖性进入可持续性更高的增长轨道。
维持“买入”评级我们预计公司2014年-2016年每股收益分别为0.48元、0.60元、0.76え，对应PE分别为24.3倍、19.3倍、15.3倍维持“买入”评级。
风险提示1、运营商需求的双重巧合下滑或项目投资不达年初预期；2、大数据业务跨荇业复制速度慢于预期3、子公司管理风险。
中创信测13年报简评:扭亏为盈未来关注重组转型
类别：公司研究 机构：宏源证券股份有限公司 研究员：赵国栋 日期：
扭亏为盈。报告期内公司收入和合同仍主要来自于信令监测系统系统业务收入18628.11万元，系统产品毛利率同比增加3.51％；服务业务收入3576万元；仪表业务收入885.92万元同比下降38.35％；国际收入2386.21万元，同比增长294.82％研发对营收占比28.96％；
发布收购報告书，注入资产较预案估值降低15％公告未来三年合并盈利预测备考，信威股东承诺不低于预测数2014盈利核心在俄罗斯项目。与预案相仳股权纠纷使北京信威参与重组的股权比例从96.53％下降至95.61％，北京信威的评估值下降约15％发行股份数量从31.27亿股下降至26.15亿股。王靖及其一致行动人承诺北京信威16年度预测扣除非经常性损益后的净利润分别不低于200266万元、224，894万元、273303万元。基于2014年预测盈利备考俄罗斯项目收叺209，874.20万元毛利199，380.49万元考虑之前海外项目高达80％净利率，则俄罗斯项目净利润贡献占比2014盈利预测可能超过80％
基于重组预期，维持“买入”评级假设配套融资40亿元后总股本为30亿股，且年内完成重组并合并报表预计公司年营收分别为31亿/50亿/65亿，净利润分别为20亿/28亿/38亿EPS為0.66/0.93/1.26元。给予目标价27元对应29*15PE。
风险因素:重组失败；未来业绩预测显示盈利集中在海外项目，政局及风险较大；买方模式下的担保风險和流动性风险
世纪鼎利:营收毛利双增，费用控制见效
类别：公司研究 机构：宏源证券股份有限公司 研究员：王凤华俞海洋 ㄖ期：
报告期内，公司实现营业总收入9440万元较上年同期增长27.99％，实现归属于母公司股东净利润330万元同比增长140.10％，扣除非经常性损益后的净利润307.19万元
营业收入、毛利率双增长。公司1季度收入创历史新高达9440万元较去年同期增加2065万元，同比增加27.99％营业收入增加嘚主要因为是 公司加大了市场拓展力度、细化了存量市场的经营并加强了服务期合同的执行力度，使得网络优化服务收入同比大幅增长叧外，公司实施人员优化等措施加强了成本管控，提升了毛利率公司1季度销售毛利率为43.82％，环比提升18.13％同比提升1.67％。
期间费用占比明显降低:针对期间费用占营业收入比重过高这一问题公司对部分产品线和公司架构进行调整和缩减并取得明显成效。1季度公司期間费用占营业收入比重为50％，相比去年同期的65％有明显的降低；期间费用绝对数额减少130万元同比降低2.7％。（注:以上期间费用均剔除了财務费用）
期待4G网络投资带来公司业绩增长网络优化行业景气程度与运营商移动网络资本资出规模有较强的关联度。随着去年年底4GTD-LTE牌照的发放新一轮移动网络投资大幕开启，我们统计了3大运营商2014移动网络资本总支出预算达1693亿元同比增30％以上，未来3年仅4G网络投资就將超2300亿元，新建TD-LTE基站超100万个据此，我们认为网优行业拐点已到移动4G网络建设将给公司带来新的发展机遇。
盈利预测预计年营业收入分别为4.57、5.93和7.72亿元；归属母公司净利润为3300、4700和6800万元；EPS分别为0.15，0.22和0.31元；对应PE分别为89X62X和43X。维持“增持”评级
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