初次接触猎聘网是因为一次偶然嘚机会忘了是朋友介绍还是看了网络上的新闻报道。打开这个网站就被其网页上几个大的图片吸引，注册了个人账号后来又帮朋友紸册了猎头账号。于是较为深入地了解了这个网站感叹于这个网站创造了个人和企业之外的第三个用户：猎头。定位于中高端人才的社會化招聘网站在中国面临的最大困境就是没有基本的流量和人气这是因为中高端商务人士并没有太多的时间花在网络上。猎聘网通过猎頭用户的引入很好地解决了这个问题。猎头用户在寻找人才和分享资源上的需求是比较大的猎聘网满足了他们的需求，而且还帮助他們在猎聘网上建立自己的品牌主页于是，许多的中小猎头乐于在这个平台发布猎头职位和专业的资讯以及解答人才的关于职业规划等方面的提问，并且在搜索到合适人才时主动与人才联系中小猎头的这种高活跃度，带动了个人用户的活跃并为猎聘网吸引到了更中高端人才用户的加入。这种“建好平台-让专业用户生产内容-吸引更多普通用户”的发展模式在互联网上并非先例猎聘网立足于对人力资源垺务领域的深入理解的基础上，成功地借鉴了这一模式

以下为来自《商业价值》的一篇文章，用讲故事的形式记录了猎聘网运营思路的演变过程深刻分析了猎聘网区别于传统招聘网站的运营模式，以及如何从社会化的热潮中理性把握住中国的国情及市场机会

猎聘网CEO戴科彬最近逢人就会打听北京哪里可以租到空间更大的写字楼——业务的不断扩张让他们在后现代城的办公室已经越发显得人满为患了。

事實上这家之前比较低调的网站最近突然开始了爆发。近两个月密集的楼宇广告和微博宣传让猎聘网犹如网络招聘界的一颗新星，急速躥红

如今，北京各大写字楼的电梯广告屏幕上都能看到由经纬中国合伙人邵亦波与分众传媒CEO江南春代言的猎聘网广告“找猎头，上猎聘”的口号正是通过这种楼宇广告的反复轰炸潜移默化地影响到众多白领人群

看起来，又一个招聘网站新势力诞生了这种楼宇广告的嶊广方式也很容易让人联想起前些年如日中天的智联招聘和中华英才网，不过他们在骨子里却并不一样

2006，当戴科彬初创猎聘网的前身猎頭网的时候就是希望能够通过社会化的方式走一条和传统招聘网站不一样的路。

社会化探路中找准市场需求

2006年时的戴科彬开始觉得自己進入了职场的瓶颈期需要换一个环境调整一下。可是他却发现当时国内并没有很好的渠道能够服务到这些对前途有些困惑的职场人：传統的猎头们仿佛都在暗处一个普通的公司人想要找到靠谱的猎头并不容易；无论是智联招聘还是前程无忧，本质上还是一个基于数据和鋶量的生意上面的信息虽然足够多可是无法做到恰当的匹配，效率低下

于是戴科彬决定自己创业，他相信更多的人其实和他一样在职場生涯中会遇到这种困惑既然传统的基于数据库，大流量的招聘模式在越来越个性化的求职需求面前显得过于低效那么通过社会化的方式或许能够解决这个问题。

悬赏招聘不个人不可控因素素太多

一开始戴科彬采取了威客模式，也就是俗称的悬赏招聘他相信至少通過这种方式求职者的简历不会出现投给人事经理后石沉大海的情况。本质上悬赏招聘就是将传统高端猎头招聘平民化。

例如求职者与獵聘网签署委托协议，委托为其寻找合适的工作并愿为此付出一定的顾问费；猎聘网在接受求职者的委托后，将在签约职业经纪人的帮助下与用人单位建立联络向用人单位推荐求职者。当求职者成功就业并拿到工资后按照协议分步向猎聘网支付所承诺的顾问费。职业經纪人根据其在此过程中发挥的作用获得一定的报酬

但是这个与传统猎头模式区分并不太大的招聘方式很快遇到了问题，中国互联网并鈈健全的诚信体系让这种模式执行起来比想象中困难得多“这种模式还是有些复杂，或者说在那个时期外界环境还不成熟”戴科彬说。

威客模式带来的教训是模式复杂不个人不可控因素素太多，作为招聘网站应该让自己最少的介入专注提供好服务戴科彬就开始尝试洳何通过引入社会化的元素让招聘方和求职者自发的互动在其平台上完成交易。

2010年后Linkedin模式在国外越发受到欢迎，加上国内微博的兴起社会化招聘一时间成为热点。2011年5月linkedin在美国上市，市值逼近百亿美元Linkedin的上市成功刺激了国内的一系列跟风者，一时间各种BSNS（商务社交）類网站纷纷出现除了早年间的天际网、金融圈、若邻网、人和网，大街网和优士网也纷纷进入这一领域

但是在戴科彬看来，虽然社会囮招聘是一个大的方向但是不是所有的招聘都适合采用社会化的方式。

例如从招聘方的角度，用人单位如果是批量招人的职位要做箌和所有求职者一对一的沟通从成本上来说是不现实的。不加区别的去做社会化招聘最终可能仅仅是只有热闹，因为任何招聘方式所以囿价值归根结底还在于其能够为招聘方提升效率

于是戴科彬在网站定位上开始给自己做减法，将目标用户定位到中高端的职业经理人這个人群对于社交天生具有热情，同时无论是猎头还是潜在的招聘方都有和他们保持好社交关系的需求

事实上，瞄准这个人群也是很哆中国的BSNS（商务社交）网站的方向。他们大都是Linkedin的忠实效仿者创始人大都有海外生活的经历，且精通英语但是他们也有一个共性，忽畧了linkedin在国外能够成功的特定文化土壤

试想当一个中国人和一个西方人同时出现在一场鸡尾酒会上，他们的表现会有怎样的不同西方人通常会觉得很惬意，他会很享受与形形色色的陌生人打招呼并成为朋友而作为传统中国人在那样的场合就会感到浑身不自在，如果这时茬热闹的人群中出现了一个他的故交中国人多半会像见了救星一般拉着熟人聊天一直到酒会结束。

西方文化中非常乐于让自己融入别人哽大的圈子扩大他的社交圈；而中国人则更善于维持自己相对封闭的小圈子，对于弱关系有一种谨慎感和潜意识中的排斥这种独特的圈子文化造成了在互联网上东西方的商务人群也会存在很大的差异，如果在中国简单复制linkedin模式如何让这些商务人群保持活跃度是一个最夶的难题，而作为一个社交网站缺乏基本的活跃度也就丧失了起码的价值。

其实戴科彬也意识到这个问题如果是一个面向中高端商户囚群的招聘网站，就必须面对这样一个现实：职业经理人们极其忙碌经常性的出差开会，到了下班时间还要去陪家人有点空闲时间也僦上上微博看看资讯，很少有人有大把的时间泡在商务社交网站中去为了社交而社交

因此，在中国定位于中高端的网站都是具有极大风險的首先这些人很忙，上网的活跃度不大而中国目前的互联网主要还是看流量的，没有基本的流量和人气也就意味着一家网站缺乏起碼盈利的可能

商业模式因引入猎头用户而成就

“高端人士不活跃，但是猎头非常的活跃猎头有着很强的欲望去寻找人，猎头也非常乐於去结交朋友经理人其实也有欲望跟猎头互动交流，这样就把这个事情弄得比较简单”戴科彬说。

这样围绕企业-猎头-职业经理人三個人群做服务，事情就变得顺利起来了作为一个职业群体，猎头天生就具备社会化的属性他们要跟各行各业的人打交道，手中掌握的荇业信息非常八卦和多元对于职业经理人来说和他们保持一定的联系是利大于弊的，通过活跃度极高的猎头来带动网站的人气以他们莋为杠杆服务好职业经理人和企业两个群体，这就成了猎聘网主要的运作模式

“目前我们预估中国的猎头从业者有10万到20万之间，其中超過2万猎头都在我们网站注册作为一种活跃的力量，他们帮助我们网站150活跃用户获得更好的体验”戴科彬说。

行文至此猎聘网的商业模式就逐渐清晰了起来，在招聘网站中引入猎头的力量用猎头去催化职业经理人并连接招聘企业，网站本身只需要做好针对注册用户的嶊荐和隐私保护看起来，猎聘网更像是一个类似淘宝的平台数量众多的猎头更像是一家家淘宝商铺服务着C端的职业经理人，而猎聘网夲身通过一些规则的制定能够更好地维护用户的权益

对于中国互联网上正在兴起的社会化招聘来说，猎聘网的价值不仅在于他找到了一個比较清晰的商业模式更在于他将传统招聘网站以服务于B端招聘方为中心的思维转向了以C端为中心，将服务求职用户作为核心

以往的傳统招聘网站商业模式中，作为招聘方的企业一直是他们服务的重点某种程度上很多招聘网站做的就是贩卖用户简历信息给企业并获得廣告的生意，在那样的模式下用户的信息更像是招聘网站的数据库资源传统招聘网站一直在想的是怎么能够在B端（企业端）赚到更多的錢。

这种模式自然被证明是低效的由于漠视C端（求职者）的个性化，只把他们当作数据去卖招聘企业也很难找到适合自己个性化需求嘚求职者。“于是我们就尝试一个更具挑战性的方式从求职者的角度去考虑这件事情。”猎聘网CEO戴科彬说

这也成为了猎聘网运营的核惢：从C端的角度去想求职者需要什么，能够怎么给他们更好的体验从这个角度去为求职者提供服务，当有越来越多职业经理人加入之后企业自然会慕名而来。

手握众多有价值的职业经理人资源让猎聘网丝毫不用想着处心积虑地取悦招聘企业，而只需通过细致的服务建竝起自己的竞争壁垒比如，对于每一个求职者的信息都务求细致猎聘网求职者是严格的人工审核，较高的准入门槛保证了求职者的质量又如，围绕求职者提供很多推荐服务一个求职者平均有6个人在为他的求职制订方案出谋划策。更重要的则是对职业经理人的隐私十汾注重例如有的职业经理人很担心被很多猎头找，通过提供转接服务职业经理人不会轻易暴露自己的身份和手机号，甚至可以把自己嘚真实身份隐藏起来委托猎聘网帮助去看机会。这些细节对于很多面向B端的招聘网站来说不是很容易做到的

当然选择从C端切入就意味著一开始会很艰难。“这个做的过程当中非常艰难一开始要怎么服务他们，又没职位什么都没有要做出信任和口碑太不容易了。”戴科彬回忆道

不过在起步的阶段猎头这个群体还是发挥了巨大的作用。“我们这边最重要一点是很愿意公开共享资源比如我们跟很多猎頭是共享资源的，猎头它会产生很多的需求他们很愿意跟C端沟通和交流，对他们无疑能提供很好的服务”戴科彬说。

靠着前期的艰苦嘚工作猎聘网在完成了早期的积累后迈入了快车道，随着口碑的建立越来越多职业经理人的加入让身为招聘方的企业也自然趋之若鹜，这种门槛一旦建立竞争对手便很难复制

围绕着对C端求职者的细致服务，猎聘网开始吸引越来越多的专业猎头机构进入2011年3月，国内最夶的猎头公司科锐国际进驻猎聘网同年8月，英国最大的猎头公司Hays也加入猎聘网的平台这些专业化的猎头公司的进入加上猎聘网越发有影响力的平台也加速了猎头这个行业从以往的灰色地带逐渐走向规范。

“曾经一个职业经理人来投诉猎头欺骗他为他安排了一次对方企業根本不知情的面试。在没有这个平台之前受害者只能够跟猎头公司去闹对他们是很无助的。他到我们平台投诉我们就告诉猎头说你們必须出个处理方案，否则我们会把你们除名并公布那个猎头公司比较担心自己的名声，立刻道歉赔款以前出这种事情猎头都是在暗處，根本找不到也不知道怎么投诉，通过猎聘网的平台效应让职业经理人体会到被保护。”戴科彬说

在戴科彬看来，定位中高端的招聘网站一旦做成了平台后面就会走得很顺利“这个平台价值在于能够吸引了许多猎头进来，猎头在上面进行自我平台积累猎头其实哏医生律师很像，需要自我品牌积累我们就帮助他们建立自我品牌的同时自己的影响也会被放大。”

某种程度上猎聘网不同于传统招聘最大的地方在于作为越发个性化的用户价值越来越超过招聘企业带来的广告的价值。猎聘网的尝试是在网络招聘领域的一次有益探索當然并不是唯一的道路，无论未来的招聘网站将怎样演进一切的核心还是在于，服务好C端的用户剩下的都会随之而来。（来源：商业價值

原标题:20华股01 : 评级报告

经济周期变囮、国内证券市场波动及

相关监管政策变化等因素可能对公司业务发

展和收益水平带来系统性风险

对其集中兑付情况保持关注

，资本市場信用风险事件

北京市朝阳区建国门外大街

月是在原四川省证券股份有限公司与四川证券交易中心合并重组的基础上设

立而成。历经数佽增资扩股

月，经四川省工商行政管理局核准

司由“有限责任公司”整体变更为“股份有限公司”，

公司”的资产、负债、股东权益铨部由“

股份有限公司”承继以截至

经审计的母公司净资产折股，注册资本由

月公司在深圳证券交易所主板实现上市，

”发行募集資金净额为

元，股权结构如下表所示

有资产监督管理委员会持有

股权，并直接和间接共持有

股权为公司实际控制人

表1 截至2019年9月末公司湔五大股东及持股情况（单位：%）

四川剑南春（集团）有限责任公司

都江堰蜀电投资有限责任公司

公司经营范围包括：证券经纪；证券投資咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；

；证券资产管理；证券投资基金代销；融资融券；代销金融产品；为

期货公司提供Φ间介绍业务；中国证监会批准的其他业务。

家全资子公司：华西期货有限责任公司（以下简称“华西期

货”）、华西金智投资有限责任公司（以下简称“华西金智”）、华西银峰投资有限责任公司（以

下简称“华西银峰”）

亿元，其中客户资金存款

亿元其中代理买卖證券款

归属于母公司的所有者权益

归属于母公司所有者的净利润

亿元，其中客户资金存款

亿元其中代理买卖证券款

归属于母公司的所有鍺权益

，归属于母公司的净利润

亿元期末现金及现金等价物

公司注册地址：四川省成都市高新区天府二街

号；法定代表人：杨炯洋。

年媔向合格投资者公开发行

附第三年末发行人调整票面利率选择权和投资者回售选择权

券票面利率通过簿记建档方

本期债券票面利率在债券存续期的前

年保持不变；如发行人行使调整票面

未被回售部分债券在存续期限后

年票面年利率为债券存续期限前

年票面年利率加调整基点

采用单利按年计息，不计复利每年付息一次、到期

一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付

本期债券募集资金在扣除发行费鼡后，拟全部用于补充公司营运资金其中不低于

支持疫情防护防控相关业务，包括但不限于补充为疫区或因疫情受损的客户提供股权质押业务的

资金；为疫区或因疫情受损的客户提供两融业务的资金；利用股权质押或者两融等业务为参与疫

情防控的企业如医药研发、医療器械制造、物资运输仓储、疫区建设施工等提供相应的资金支

持；补充投资疫区或因疫情受损或参与疫情防控的企业发行的疫情防控类金融产品等业务的资金；

补充发行人自身受疫情影响的业务板块的营运资金；补充或置换前期为疫情防控捐赠资金、捐赠

物资采购等支出嘚营运资金。具体用于补充支持疫情防护防控相关业务的资金规模将根据疫情

展情况进行适当调整。发行人将根据本期债券募集资金的實际到位情况及资金使用需要进一

步安排具体的补充营运资金明细，可能对拟定的金额进行适当调整

证券市场是金融市场的重要组成部汾在金融体系中占据重要地位。

伴随证券市场的发展我国证券行业也经历了从无到有、不断规

范完善、日趋发展的过程。

股票市场规模和交易活跃度

债券市场保持规模增长但违约事件不断发生

近年来，股票市场震荡下行

年出现结构性行情，权重股大

幅上涨沪深交噫额小幅下降，降幅收窄；

年经济下行压力叠加不利外部环境

年底，市场融资融券余额为

图 1 股票市场指数和成交额情况（单位：点、亿え）

近年来在宽松货币政策和金融严监管双向影响下，债券市场规模不断增加

整体利率水平波动下降，信用债市场有所分化高等级債券受到追捧。

的政策债市呈现牛市行情；

年，在严监管和“降杠杆”政策下债券市场有所调整；

年下半年以来，定向降准配合积极財政策使债市出现分化地方债和高等级债券认购资金充裕，

同时资金链断裂导致的违约事件不断发生

万亿元，回购交易成交金额为

年湔三季度境内共发行各类债券

债券市场余额和增长率（单位：万亿元、

市场方面，根据中国期货业协会统计数据

年全国期货市场累计荿交额为

。其中中国金融期货交易所的交易金额为

本市场已初步建立并不断完善

交易市场建设持续推进中。

《中共中央关于制定国民经濟和社会发展第十三个五年规划的建议》

（以下简称《建议》）也对构建多层次资本市场提出了新的要求《建议》指出“积极培育公开

透明、健康发展的资本市场，推进股票和债券发行交易制度改革提高直接融资比重，降低杠杆

率”同时明确提出“深化创业板、新三板改革”“支持战略性新兴产业发展”等要求。国家主

在在首届中国际进口博览会开幕式上宣布设立

证监会发布《关于在上海证券交易所設立科创板并试点注册制的实施意见》

证监会发布《科创板首次

公开发行股票注册管理办法（试行）》和《科创板上市公司持续监管办

证監会和上海市人民政府联合举办了上海证券交易所科创板开板仪

金融创新产品和服务不断推出

在证券市场持续发展和监管政策推动下金融创新产品和服务不断推出

绿色债券、可续期债和熊猫债

种类，提升了审批效率；在股票市场方面优先股、融资融券、约定购回式证券茭易、

激励行权融资、股票质押式回购、

丰富了投资工具；在衍生品市场方

总资产规模波动增长，增长幅度于

证券行业盈利水平腰斩

年盈利水平进一步大幅下降

中介业务规模的扩张和监管政策的

的抗风险能力；另一方面，创新类业务的发展

对创新类业务的重视和推进逐步形成了传

业务和创新业务相互促进的格局。

目前收入结构来看仍以传统的经纪业务、投资

数据来源：中国证券业协会

受国内外经济环境变化的影响

收入水平延续下降趋势，

降幅增大盈利能力下滑明显；业

务结构同质化较为严重，经纪、自营、投行仍是收入的主要构成自营业务超过经纪业务成为第

一大业务收入来源。截至

家公司实现盈利全年实现营业

个百分点，经营业绩大幅

年前三季度国内经济穩中向好，市场预期有所回暖

，债券市场进入平稳期；其中上证综指涨幅

家公司实现盈利实现营业收入

我国的逐步形成了主要由经纪業务、投资务、资产管理业务及自营业务组成

经纪业务、自营业务和投行业务是我国证券

券市场交投活跃度低迷影响，经纪业务收入占比鈈断下降

板块收入受市场行情影响较大

市场整体行情较为低迷，经纪业务和自

年经纪业务和投行业务收入占比有一定下降，自营业务囷资管业务收入占

但整体收入规模仍相对较小；

、交投活跃度不高以及股

营业务收入占比进一步增加至

我国证券行业务收入结构图

资料来源：中国证券业协会网站

年股票市场大幅下跌，

资料来源：中国证券业协会网站

经纪业务是传统业务易受市场交易量和佣金率的影响。

代销金融产品的范围从此前的证券投资

的资产管理计划扩大至“在境内发行的并经国家有关部门或者其授权机构

批准或者备案的各类金融产品”，经纪业务迎来新的发展机遇但

年以来，股票市场交易量

持续萎缩竞争加剧使佣金率下行，经纪业务的收入对

的收益贡献喥持续下降；同时

客户资金账户的非现场开户服务的推出将对传统依赖营业部营销经纪业务的模式产生

的经纪业务即将进入转型期，轻型营业部应运而生

经纪业务向财富管理转型力度，

经纪业务也从传统的股票交易业务转为逐步开展多金融产品交叉

重塑经纪条线组织架構、增员投顾人员、提升服务专业化水平等措施未来将

纪业务带来新的增长动力。

经纪业务与股票市场景气度呈强

相关性具有较大的波动性。

因素影响经纪业务市场平

实现代理买卖证券业务净收入

年，股票市场保持震荡走势但股基成交量进一步下降，

创新型上市公司违规经营

实现代理买卖证券业务净收入

市场有所回暖全行业实现代理买卖证券业务净收入（含席位租赁）

目前的投资务以证券承销与保荐业务为主。随着近年来

日趋多样化企业融资需求不断增加，债市

投行业务收入与资本市场融资规模呈较高相关性

审核趋严、过会率一直保持在较低水平，

家企业首发获通过平均过会率在

同期，受再融资新规的影响增发规模仅为

年有所好转，承销规模大幅增加

铨行业实现证券承销与保荐业务

实现证券承销与保荐业务

就市场格局来看，投资务形成了较明显的阶梯式竞争格局一些大型证券公

司依靠资本实力、技术优势以及股东背景，在大型融资项目上具有明显的竞争优势几乎垄断了

百亿元规模以上的发行承销项目，显示该业务集中度较高

股权承销金额排名前五的证

；债券承销金额排名前五的

。可见无论股市还是债市，大

市场地位均进一步巩固

务快速发展過程中，由于市场竞争加剧以及证券市场供求矛

盾的存在证券包销风险值得关注，包销风险将会导致

资产组合的市场风险上升也会

的鋶动性。股票承销业务受监管审批政策的影响较大

年以来监管罚单集中于投行业务未来仍面临严监管的合

自营业务主要包括权益类投资囷固定收益类投资，

围和方式的放开以及另类投资子公司设立的政策意味着券商自营业务从传统单边投资向多领域

投资、多交易工具的方向转变。

年来自营业务在各家券商业务中发展较快，但

后随着证券市场波动加剧，自营业务收入不确定性增加

加大了股票、基金囷其它证券产品的投资比重。

年以来随着股票市场趋冷，权

益类资产占比有所下降目前以固定收益投资类资产为主。

年股票市场行情絀现分化优质蓝筹

上涨趋势明显，“中小创”则呈现下跌行情

证券投资收益（含公允价值变

大，其中权重股持续下跌

数由涨转跌，洏在定向降准等利好政策下中债新综合净价

，债券投资收益减缓了自营业务降幅但债券市场出现集中违约。

家大幅增加违约金额达

倍，违约主体以民企和上市公司居多

自营业务与证券市场关联度高，面临较高市

场风险收入存在一定不确定性；且债券市场违约频发，需关注相关投资风险

证券投资收益（含公允价值变动）

近年来，资产管理规模较快增长但相比较于银行理财产品、信托产品的规模，证

券公司资产管理规模仍较小但却是各券商未来业务发展的一大重点。目前

业务初步形成了包括集合资产管理、定向资产管理及专項资产管理等在内的产品体系。近年来

加强业务创新，发展资产管理业务推动资产管理业务模式从目前单一产品

管理向全面的客户资產配置的转型。

月中国人民银行等多部委联合发布《关于规范金

融机构资产管理业务的指导意见》，控制资管产品杠杆水平并限制通噵类业务，促使

大集合资产管理业务适用

金融机构资产管理业务的指导意见

存量大集合资产管理业务对标公募

基金进行管理符合特定情況的业务需转为私募产品。

近年来资产管理业务发展趋势

为由通道转主动型管理，定向资管产品仍是主要部分但其占比有所下降；

实現资产管理业务净收入

业务尤其是资本中介类业务发展迅速。目前

业务主要包含柜台交易业务、基金代销业务、公募基金业务、融资融券业务、约定购回式证券

交易、债券质押式报价回购业务

近年来信用业务发展速度较快，融资融券业务发展迅速为券商业绩形成

日开展鉯来，在业务规模上呈数量级的攀升

降并逐步趋稳根据沪深交易所公布的数据显示，

亿股市场质押股数占总股本

月，中国证券业协会發布《

交易风险管理指引》要求分类评价结果为

，自有资金参与股票质押回购交易余

额不得超过公司净资本的

自有资金融资余额不得超过

，自有资金融资余额不得超过公司

质押式回购交易及登记结算业务办法（

中度以及资金用途都做出了限制同时增加了融入方担保物范围。上述规定将引导

公司风险控制能力提出了更高的要求

券商股票质押和两融业务受市场风

险和信用风险影响较大一旦发生股价下跌、维保比例下

将面临资金损失的风险。

年国内股市出现较大跌幅，

面临较大市场风险和信用风险对

资产和盈利造成不利影响；同时，需考虑到股票质押

规模仍然较大未来联合评级仍然要谨慎关注政策推进情况、市场行情变化以及个股“黑天鹅”

近年来，随着监管理念忣市场环境的变化证券行业竞争越来越激烈，并由分散化、低水平

竞争向集中化、差异化、专业化竞争演变随着以净资本为核心的监管体系的建立

业务的开展，净资本规模成为制约

竞争力的重要因素目前，已有多家

并收购、增资扩股、发行上市等方式迅速扩大资本规模、提升竞争实力例如

、华龙证券、德邦证券等多家中小型券商正处于辅

导期或已提交了上市申请。另外受新三板流动性等原因的影響，

券、联讯证券等多家新三板挂牌

股的雄心区域竞争方面，部分

在特定地域、特定业务类型等方面形成了比较竞争优势比如

在重庆等西南区域具备较

协议（内地与香港和澳门关于建立更紧密经贸关系的安排）下合资券商设立进程加速。

月中国证监会发布《外商投资

管理办法》，允许外资控股合资

经营业务范围有所扩大

券商拥有网点布局和客户资源

业对外开放对本土证券公

来看，随着证券行业进一步开放外资

放宽券商外资准入将成为国内金融机构转变经营理念、

规范业务发展的一个重要契机，有利于证券行业整体优化

同时，随著行业的发展和的兼并重组行业市场集中度大幅提高。按

所有者权益排序前十大

亿元，占全行业营业收入和净利润的比重分别为

万亿え占全行业总资产的

表 3 截至 2018 年末主要财务数据（单位：亿元）

业务收入来源集中和盈利模式单一雷同，导致间竞争激烈的同时伴有不当

業务市场资源有限个别券商在投资者合规方面违规并因此被证监会立案调查。

同时为大力开展业务，多数券商在创新业务的风险控制仩都滞后于产品设计随着监管的日益

加强，行业发展分化也日益明显违规者将受到监管层的严肃处理，规范且竞争力强的公司则会

未來随着我国证券业的逐步成熟业务专业化程度的提高，具有丰富经验

和专业化水平较高的大中型

可能获得更大的竞争优势行业集中度

證券业务与市场呈强周期关系，具体风险主要体现如下：

市场风险是面临的最主要的风险主要包括价格风险、利率风险和汇率风险。由於

持有外汇资产较少因此汇率风险不大，市场风险主要集中在股票价格风险和利率

通常采用多元化的资产配置和投资组合策略设定投資限额和风险集中度指

标，对投资、承销、资产管理等活动进行监控通过降低风险敞口或采取风险对冲等手段来控制

等风险计量方法对市场价格和利率波动下可能形成的

损失进行衡量，并采用压力测试方法对极端情况下的可能损失进行评估

波动较大市场风险加剧，对自營业务和信用

的策略和技术提出了更高要求

面临的信用风险主要来自交易、债券投资业务以及融资类业务中的客户违约风险。

现阶段玳理客户进行的证券交易均以全额保证金结算，因此该类风险实际上很小融

资类业务的信用风险主要涉及客户提供虚假资料、未及时足額偿还负债、持仓规模及结构违反合

同约定、交易行为违反监管规定、提供的担保物资产涉及法律纠纷等，其信用风险控制主要通过

对客戶进行风险教育、征信、授信、逐日盯市、客户风险提示

、强制平仓、司法追索等方式实现

主要通过对债券发行人和交易对手实行授信管理、对债券产品进行评级和设立投资限额

等措施来管理债券投资的信用风险。目前宏观经济下行，实体经济经营困难企业信用风险逐

渐暴露，在一定程度上增加了债券投资类业务风险同时，

年以来债券市场违约事件频发；

年，股票质押业务风险不断集聚

固定收益投资类业务和股票质押业务面临信用风

在经营过程中，如受市场变化、信用等级下调、资产负债期限结构不匹配等因素的

影响可能产生鋶动性风险另

务导致的大额包销也可能导致其流动性出

采取的风险控制措施主要包括关注公司总体财务状况、自有资金余额、长期资

金占用和日常流动性状况；控制自营业务投资规模，并在投资品种、期限分布等方面遵循分散性

原则；关注资产负债在规模和到期日等方面嘚匹配情况并持有一定数量的现金及现金等价物等

高流动性资产；通过同业拆借、回购和短期融资债券等手段，解决公司短期的资金需求近年来，

随着创新业务的发展和深化经营和资产负债结构日趋复杂化，流动性风险体现三种新

趋势：一是资产流动性下降和负债杠

杆率提高；二是表外业务膨胀发展隐含着表外负债的增长

未来以结构性投融资、资产证券化、部分资管产品为载体的表外业务在创新活動中也将迅速增长；

三是资本性承诺的潜在冲击，新股发行市场化定价使得投行业务的包销风险不断加大单个项目

包销金额明显上升，低等级债券市场的扩大也将对

以包销模式发展债券销售业务提供操

操作风险与的制度建设、员工素质以及技术投入等管理因素密切相关主

要通过完善公司治理和内控机制、规范业务操作流程来控制人为失误；健全操作风险识别和评估

险计量方法；构建信息隔离墙制度体系，规范从业人员执业行为防止内幕交

易和利益冲突；加强业务检查稽核力度，保证各项制度、流程和风险管理措施的有效执行；加大

对員工的培训提高员工合规意识和风险管理能力。

近年来在制度和内控上不断加强

和完善业务合规性，控制人为失误

年以来，我国实施金融“严监管”；

范畴在强监管以及空前加大的执法力度下，

的风险控制能力尤其是操作风险控制能力提出了越来越高的要求。

法律风险是指的经营行为违反了相关法律法规而造成损失的风险政策风险主要指

国家宏观政策或行业监管政策的变动对

业务范围、经营方式、市场竞争等带来的影响而

面临的法律及政策风险主要反映在两方面

受法律及政策影响较大，政策的改变对股票市场和债券市场

的业务經营产生不利影响；另一方面监管部门对

监管政策的改变直接影响

营行为从而可能使其面临一定的经营风险。

从我国实际情况看在风險管理方面普遍面

临着一些问题和挑战：第一，我国证券

公司开展风险管理的时间还不长由于产品和业务种类并不完善，风险复杂程度與国际同行业相

比仍然较低全面风险管理的理念未在行业内得到普遍重视；第二，随着全面风险管理念的提

面临着将已有的证券交易、結算、财务管理等不同信息系统进行整合的重要任务

基础数据和信息系统框架的整合成为制约

风险管理水平提升的瓶颈；第三，受国内金融

普遍缺乏风险对冲的工具市场创设对冲产品的机制不足，市场风

险管理工具的应用仍然有限；第四

于定性管理阶段，缺乏量化管

悝的工具和手段；第五由于金融创新业务具有超前性和较大不确定性，

可能面临因管理水平、技术水平、风险控制能力、配套设施和相關制度等方面不能与创新业务相

适应而导致的经营风险

风险管理水平有所提高，监管力度加强证券行业严监管态势将延续

已建立了以淨资本为核心的风险控制指标体系，以及定期或不定期的压力测

试和敏感性分析机制为公司决策提供依据

年，随着全面风险管理推行

悝能力有了明显的进步。

月证监会发布修订后的《

分类监管规定》，对相关评价指标结合行业实

际和监管需要进行了优化引导

从净资夲补充、合规、风控等方面加强管理和监控，在

风险可控的基础上鼓励券商回归主业，促进

业务质量的改观和提升带动

家分类评级结果与上年持平，

级券商部分券商因为违规处罚事件导致扣分项较多，评级结果

出现较大下滑这也体现出监管层充分重视证券行业的合規及风控能力，保持了较强的监管力度

《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（

修订）》，中国证券业协会发布《

参与股票质押式囙购交易风险管理指引》

押业务的交易和结算环节进一步规范，

化主体意识、完善自我约束机制提升投行类业务内部控制水平，防范囷化解投行类业务风险

月，中国人民银行等多部委联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意

基本延续了征求意见稿中打破剛兑、消除多层嵌套等规定，最

大程度上消除监管套利空间避免资金脱实向虚

同时，对投资非标限制有一定放开《指导意

见》规定公募资管产品在期限匹配前提下，可适当投资非标产品为非标业务发展留下一定政策

大集合资产管理业务适用

关于规范金融机构资产管

股權管理规定》及《关于实施

有关问题的规定》，并重启内资

设立审批该规定制定了设立

门槛，从股东总资产和净资产规模、长期战略协調一致性等方面进行规范并对

要将有实力的、优质的股东引入券商

证监会调整风控指标、修订分类监管规定、

等举措体现出监管层对证

券公司风险管理能力提出了更高要求，对

保持了较强的监管力度同时也有利于

资本市场改革和行业监管持续推进，

业务转型加速行业集中度提升，证券行

业“强者恒强”的局面凸显需对中小券商保持关注

经营业绩受市场和政策影响呈现较大下滑态势，但行业整体信用沝平

保持平稳资管新规的落地、佣金率的探底、业务同质化竞争的加剧以及传统业务牌照红利的渐

业务转型，未来机构业务、财富管理、主动管理业务将是

随着核心竞争力转向资本实力、风险定价能力和运用证券行业集中度将加速提升。而

分类监管规定》也进一步突出監管导向加分

指标方面有利于大型综合券商通过自身

雄厚的资本实力、良好的投研能力以及跨境业务能力等获得加分优势。由此

会进┅步分化，证券行业“强者恒强”的局面将进一步凸显中小

从企业个体层面来看，业务结构较为单一的中小券商业绩稳定性较差抵御市场和政策风险

的能力较弱，在市场环境恶化的条件下经营业绩下滑更为明显；加之其本身资本实力、股东支

持及背景和应对市场周期性的内部控制能力偏弱，如经营环境持续恶化此类盈利和资

产质量将继续恶化，将对其信用水平造成较大影响

总体看，未来一段时间随着资本市场改革和行业监管的持续推进，将加速转型

行业集中度有所提升，大中型

资本实力保持平稳行业整体信用水平稳定，但投资者需

公司作为全国性综合类上市具有很强的经营实力

之一，业务资质齐全可为投资者提供综合性的证券金融

服务，同时公司还经營期货、直投等业务形成多元化运营模式。

位资本实力行业排名靠前。

经纪业务和融资融券业务

位证券经纪业务收入排名第

位，融資融券业务利息收

成为上市公司后公司融资渠道将进一步丰富，有利于未来业务规模的扩张以

近三年公司在证监会分类评级中均被评为

類体现了公司较强内部管理能力。

公司股东背景强大区域竞争优势明显

公司实际控制人为泸州市国有资产监督管理委员会，且持股比唎较大的

团）有限责任公司和都江堰蜀电投资有限责任公司等均为四川省内知名企业为公司立足于四川

省内的发展提供了条件。公司业務网点遍布四川、北京、上海、天津、重庆、广州、深圳、大连

公司始终坚持落实“以四川为根据地”的战略积极打造各项业务在四川區域的优势地位，其中

公司营业网点在四川省覆盖率超过

具有明显的渠道网点优势。公司积极开展区域综合开发

融资客户开发与服务链條推进分公司的设立，省内重点

客户和地市州政府融资平台

公司经纪业务具有较强的市场竞争力，

尤其在四川省当地市场具有

明显的競争优势近年来公司经纪业务收入在四川省内均排名第一

总体看，公司作为全国性综合类上市具有很强的经营实力和明显的区域竞争優势。

《证券法》等法律法规要求建立了

依法行使职权，包括决定公司的经营方针和投资计划、修改

名董事构成其中独立董事

名。董倳会下设审计委员会、薪酬与提名委员会以及风险控制委员会按照相关制度履行职责，

为董事会决策提供支持近年来，公司董事会召開多次会议审议并通过了财务预算决算、年度

经营计划、利润分配方案、增设分支机构等多项议案。

监事会为公司监督机构

名监事构荿，其中职工监事

名公司监事会对董事会编制的公司定期报告进行审核并提出书面审核意见、检查公司的

财务，监事会还通过列席董事會和经营管理层会议、对分支机构进行现场调研等形式履行监督职

公司经营管理层由总经理、副总经理、合规总监、财务负责人、首席风險官及董事会秘书组

成公司经营管理层成员具有丰富的经营管理经验，这有利于公司经营管理的科学决策和稳健发

总体看公司建立了“三会一层”的公司治理架构，

建立有效的决策机制、提高公司治理

、形成制衡和监督机制提供

有助于公司持续稳健发展。

公司按照《公司法》、《证券法》等法律法规及公司章程的规定建立了分工明确、相互制

衡的内部控制体系。公司监事会根据公司《章程》的规定履行监督职责。监事会通过检查公司

财务状况履行财务监督职责。通过监事列席董事会议对董事会决议事项提出质询，对公司

重大倳项的决策进行监督定期或不定期听取公司财务运行和合规管理情况汇报。

公司稽核审计部按照《稽核审计工作管理制度》的规定通過现场稽核和非现场稽核方式，

对公司各职能部门、业务条线执行国家有关法律法规及公司规章制度的情况进行独立的监督检查

向董事會和监事会报告工作

公司合规总监对公司及其工作人员的经营管理和执业行为的合规性进行审查、监督和检查。

合规法务部负责协助合规總监推行合规管理具体组织识别、评估、监测和报告合规风险，进行

合规审核、合规检查、合规调查、合规培训和合规咨询各部门、汾支机构的合规管理岗位对所

在业务条线、所在部门管理的业务或事务范围内的合规风险进行识别、评估、检查、监控和报告。

公司首席風险官负责组织风险管理部推动公司全面风险管理体系建设识别、监测、评估和

报告公司整体风险水平，并为业务决策提供风险管理建議协助指导和检查各部门、分支机构的

工作。风险管理部对自营投资、资产管理、融资融券、约定购回式证券交易、股票质押

式回购等業务进行风险监控参与投行业务定价及压力测试工作，牵头并配合业务部门识别、评

估、监测、报告、控制和处置业务经营中的各类风險；拟定公司风险偏好和容忍度方案、流动性

风险管理方案、风险限额管理方案等；通过风险信息管理系统动态对公司关键风险指标进行監控

判断和预测各类风险指标的变化，及时预警超越各类、各级风险限额的情况

公司通过相关制度明确各部门、岗位的目标、职责和權限，建立相关部门之间、岗位之间的

制衡和监督机制公司对分支机构采

取交易集中、清算集中等集中管理模式，对分支机构财务负

责囚、分支机构信息技术负责人实行垂直管理以增强对分支机构的管控力度。同时公司对控

股子公司关联交易、对外担保、重大投资、信息披露等活动制定了相应的控制政策和操作流程。

近年来公司收到的行政处罚措施如下：

2016 年 4 月 25 日，北京市海淀区国家税务局第一税务所向北京彰化路证券营业部出具《税

务行政处罚决定书（简易）》（海一国简罚[ 号）对北京彰化路证券营业部逾期未申

报企业所得税的荇为，处以 100 元的罚款

近年来，收到的证监会采取的警示措施如下：

2018 年 9 月 11 日公司由于在开展债券发行业务过程中，未按受托管理协议在臨时受托事

务报告中披露重要事项及发布临时受托管理报告及在新三板挂牌项目推荐尽调过程中未能勤勉

尽责被四川证监局采取出具警礻函行政监管措施。公司从完善制度、加强培训、严肃问责等方面

采取了相应措施进行整改完善。

近三年公司在中国证监会分类监管评級中均被评为

类公司总体内部管理水平较高。

于 2018 年 2 月实现 A 股上市管理遵循《上市公司治理准则》，将进一步推动公司建立和完善

现代企业制度规范公司运作。

总体看公司不断完善内部控制体系，规范内部控制度加强对各部门、分支机构以及控

但公司内部仍存在一萣控制不到位的问题，相关管控水平仍需提高

对收入贡献度最高，同时信用业务和投资

展态势较好，对收入贡献度逐渐提高

近年来證券市场波动较大，公司营业收入持续下降

从收入结构来看，受证券市场交易量及佣金率下滑的影响经纪及财富管理业务收入逐年下

滑，占比亦呈逐年下降的态势近三年占比

公司股票质押业务发展状况良好

近三年，公司信用业务收入呈

资产管理业务发展较为迅速

公司加大了对投资业务的投入，在行情波动的情况下较

占比逐年上升；近三年，公司其他业务收入分别为

公司其他业务对收入的贡献度较低

表 4 2016－2019 年 6 月公司营业收入结构（单位：亿元、%）

资料来源：公司财务报告，联合评级整理

公司经纪及财富管理业务、

和投资业务等收入夶幅增长所致

年上半年二级市场行情回暖，公司股票基金交易量增加经纪业务手续费

各项信用业务规模增加，相应利息收入增加所致；投资

等项目发行同时债券发行业务规模增长所致；资产

，主要系资管业务受政策影响专项资产管理计划收

入减少所致；投资业务收叺

，主要系公司加大了对于投资业务的投

入收入同比增加所致。

公司收入主要来自经纪及财富管

信用业务和投资业务保持良好的发展态勢对收入贡献大幅提高。同时联

注到公司收入受市场行情波动的影响较大，未来收入增长具有一定不确定性

主要包括证券和期货经紀业务、推广和代理销售金融产品业务、提

供专业化研究和咨询服务业务等。经纪

业务是公司最主要的收入来源

近年来，公司持续优化唍善预算管理体系简化审批流程，提升管理效率；优化客户分级分

类服务体系提升投资顾问业绩；主动调整组织架构，匹配业务转型發展需求；优化运行机制

提升业务支持能力，不断推动经纪及财富管理业务向“产品

服务”模式转型由于行业竞争的加

异地券商轻型營业部快速进入四川省内以及网上开户等不断加快的佣金市场化进程，市

场佣金率总体呈现下滑趋势近年来，公司在努力开拓传统股票型客户的同时通过提升投资咨

询服务水平、加快推进投顾团队建设、加大金融产品的研发、引进和销售力度，着力提升整体服

业务继续保持良好的发展态势

个自治区其中四川省内

公司营业网点在四川地市州覆盖率超过

近年来随着证券市场波动，整体交易量下滑且佣金率持续下降，公司经纪及财富管理业务

年公司经纪及财富管理业务手续费净收入分别为

年公司经纪及财富管理业务收入同比减

年，公司經纪及财富管理业务收入同比下降

主要系资本市场低迷市

场活跃度大幅下降，股票和基金交易量较上年萎缩所致

经纪及财富管理业务掱续费净收入以代理买卖证券为主。

卖股票方面受证券市场交易量下滑的影响，代理买卖股票交易金额逐年下滑年均复合下降

，市场份额逐年下降分别为

。另外公司佣金率逐年下滑，但仍

高于行业平均水平未来仍有一定的下行空间。

公司以代理销售金融产品作为經纪业务向财富管理转型的重要支撑探索以金融产品为标的

的个性化增值服务体系建设，加大产品研发与引进丰富产品代销种类，满足不同风险偏好客户

年公司向客户销售的金融产品销售额分别为

；实现金融产品销售收入（包括代理销售金融产品收入、

交易单元席位租赁收入、代销金融产品咨询服务收入、代销公司资产管理计划收入等）分别为

，主要系资本市场表现低迷市场活跃度大

公司经纪及财務管理业务收入

公司设立了金融产品部，重点开展公司金融产品相关

银行深度合作建立批量获客渠道的方式拓展经纪业务。

随着证券市場波动公司经纪及财富管理业务经营业绩有所下降，但仍在

在四川省当地市场具有明显的竞争优势经纪及财富管理业务受市场影响较夶，公司经纪及财富

管理业务在营业收入中的占比较大收入稳定性需关注。

公司投资务主要包括证券承销与保荐业务、财务顾问业务及噺三板推荐等业务

近年来，公司不断加强投资务团队建设建立市场化的考核激励机制，投资务

行业务人员队伍培养截至

近年来，公司投资务手续费净收入

主要系公司股票承销与保荐业务整体增长较快所致；

年资本市场资金面较紧，股权融资市场较

为低迷公司投行業务规模大幅减少所致。

投资务净收入中以承销和保荐业务收入为主。

年公司分别实现承销和保荐净收入

财务顾问业务方面公司

以发現价值、创造价值为目的，为客户提供法律、财务、政策咨询

等方面的顾问服务以及金融工具、交易结构、交易流程等产品设计服务。

菦年来公司承销保荐业务情况（单位：个、亿元）

家挂牌企业履行持续督导职责承担做市业务的挂牌企业

的发行工作，合计主承销金额

公司聚焦于地方政府债券的承销和发行服务已取得四川、广西、甘肃、陕西等

年上半年，累计实际中标量

亿元累计承销地方政府债

金額快速增长，承销区域从四川、广西、重庆扩大至

年上半年公司一方面坚

持传统股权融资业务稳定发展，累计通过审核项目

债发行合計主承销金额达

个，再融资项目一个；另一方面公司积极储备科创

板项目加强行业研究及内部控制建设。

家新三板公司推荐挂牌截

家掛牌企业履行持续督导职责，承担做市业务的挂牌企业

快速增长但整体竞争力一般。

主要包括公司自营的股票、债券、基金等投资以忣子公司另类投资业务

业务建立了完善的投资决策体系，主要包括三个层次的投资决策机构：董事会

深圳分公司董事会是公司投资业务嘚最高决策机构

投资管理委员会是公司投资业务经营

管理的决策与风险管控机构，深圳分公司是公司投资业务的执行机构在投资管理委員会做出的

决策范围内根据授权负责具体投资项目的决策和执行工作。

风险管理部门设立投资监控管理岗

具体负责对公司业务实施事前、事中监控，控制措施覆盖与

业务有关的所有部门和岗位并

渗透到决策、执行、监督、反馈等各个环节，以防范规模失控、决策失误、超越授权、内幕交易

等风险公司通过合理的预警机制、严密的账户管理、严格的资金审批调度、规范的交易操作及

完善的交易记录保存淛度等，控制

业务运作风险风险管理部门

投资监控管理岗通过独立的

实时监控系统负责对证券持仓、盈亏状况、风险状况和交易活动进荇有效监控并定期对

业务各项风险指标符合监管指标的要求并控制在公司承受范围内。

年公司投资业务规模逐年上升，三年分别为

主偠系公司基金投资规模增加所致

；从投资结构上来看，公司投资业

务以固定收益类投资为主

主要系基金投资规模大幅增长所致，债券投資

仍是公司最重要的投资产品；近三年公司

基金投资规模持续增长，年均复合增长

货币基金公司投资业务中股票投资规模

期内投资及其他证券交易活动占用资金累计日积数

包括但不限于投资收入、利息收入及其他综合收益

包括但不限于融资成本及利息开支

资料来源：公司提供，联合评级整理

2018 年以来公司投资业务发展情况较好，2018 年实现投资收益 5.51 亿元同比增长 118.65%，

主要系公司加大了投资业务的投入年中投资规模大幅增加，较好地抓住了债券投资市场机会

截至 2018 年末，公司投资权益类证券及证券衍生品/净资本为 3.12%较年初下降 3.55 个百

分点；投資固定收益类证券/净资本 83.07%，较年初大幅减少 55.01 个百分点主要系受公司上市

影响，公司净资本增加以及 2018 年末

券投资部分减仓所致远未达到預警标准。

2019 年上半年公司投资业务收入 7.32 亿元，同比增长 101.04%占公司营业收入的比重达

总体看，公司投资业务坚持稳健投资的理念在证券市场行情波动的情况下，积极调整投资

仍受市场波动影响很大

公司资产管理业务主要为公司作为集合、定向和专项资管产品以及私募基金管理人提供的资

产管理服务。2018 年金融监管部门出台了系列资产管理行业监管新规。资产管理行业面临回归

主动管理的转型压力资管機构的竞争也愈发激烈，需要更加突出自身的优势重塑核心竞争力。

公司资产管理业务继续围绕“大固收”业务方向积极推动业务转型。

年公司资产管理业务规模波动增长，年均复合增长

务以定向资产管理业务为主占比分别为

主要系公司大力发展债券型零售业务，

債券型产品规模迅速扩大所致

主要系资管新规出台后公司主动收缩集合资产管理业务所致

定向资产管理业务方面，

年末公司定向资产管理业

，主要系债券委外产品及于银行合作的

交易服务类债券产品的增长所致

公司资管通道业务规模减少

年新增专项资管业务主要是资產证券化业

公司资产管理业务手续费净收入持续增长，

年母公司资产管理业务净收入

年以来随着各类业务的迅速发展，收入迅速增长所

姩母公司资产管理业务净收入

主要系资产证券化业务快

速发展、收入大幅增长所致；

公司资产管理业务规模情况（单位：亿元）

年上半年公司资产管理业务收入

缩减银证合作业务规模背景下，公司资产管理业务受托规模较

月末公司资产管理业务受托资金规模为人民币

集匼产品、定向产品、专项产品规模分别为人民币

年末相比，以被动管理类产品为主的定向资产管理规模下降

专项资产管理产品规模增长

泹受资产证券化业务快速发展、收入大幅增加的影响，公司资产管理业务收入

公司资产管理业务继续围绕“大固收”业务方向积极推动業务转型

公司信用业务以融资融券业务

信用业务管理控制方面，公司已建立了较完善的融资融券业务内部管理制度及操作流程并

及时对楿关制度进行了修订和调整，制度覆盖了融资融券业务管理的各个方面公司严格通过

系统对客户开户审批的全过程进行留痕；同时，公司建立了客户信用状况的持续管理机制通过

记录和分析客户持仓品种及其交易情况，根据客户的操作情况与资信变化等因素定期更新信用

公司一方面建立了完善的客户查询方式和途径，如实向客户提供证券登记结算机构、第三方

存管银行提供证券、资金明细等数据的查詢另一方面建立了客户回访机制和投诉处理机制。

公司建立了以净资本为核心的融资融券业务规模监控和调整机制公司风险管理部对融资融

券业务开展实时监控和风险量化分析工作，业务监控阀值符合监管要求集中风险监控系统具备

融资融券业务数据集中管理、总量監控、信用账户分类监控、自动预警等功能。公司合规法务部

的合规管理工作覆盖了融资融券业务并按要求将融资融券业务与资产管理、自营、投行等

在机构、人员、信息、账户等方面相互分离。

年公司融资融券业务规模持续下降，年均复合下降

年公司融资融券业务利息收入均排名行业第

公司融资融券业务情况（单位：亿元）

年上半年，公司融资余额保持稳定增长新增融资余额超

亿元，日均融资余額市场

月末公司融资融券业务规模余额

，取得融资融券息费收入

年上半年公司累计新增融资融券客户

是去年同期新增客户数的

倍以上；公司融资融券业务客户担保资产对客户负债的保障程度逐年

提高，业务整体风险可控截至

月末，融资融券整体维持担保比例

票质押回購业务期末余额分

年公司股票质押回购业务期末余额较

公司大力发展股票质押业务

年公司股票质押回购业务期末

伴随着监管新规的实施股票职业回购业务监管环境

趋严，公司主动压缩股票质押回购业务规模

；三年分别实现利息收入分别为

由于资本市场持续低迷，股票质押式回购业务监管环境趋严

主动控制股票质押式回购业务规模，

公司股票质押式回购业务规模较上年末下降

票质押式回购业务费率有所仩升

年末，公司股票质押回购资产

亿元计提资产减值准备

股票质押式回购业务客户待回购证券资产对客户负债的保障程度均在合理范圍内，未形成不良债

权业务风险控制有效。

年上半年公司股票质押式回购业务累计交易

月末，公司自有资金（含纾困计划）对接股票質押业务融出资金余额为

月末公司自有资金对接股票质押存续

，公司股票质押式回购业务未发生本金损失未形成不良债权，

月公司約定购回式证券交易业务正式开展，近年来业务规模较小且呈

从业务放大倍数来看2016－2018 年末公司信用业务杠杆率分别为 111.49%、114.86%和

80.03%，处于合理水岼

总体来看，近年来融资融券业务规模受市场波动影响有所下降，

有所波动信用业务收入对公司经营业绩的

在市场行情较大波动的凊况下，需

要关注公司信用业务可能出现的风险

公司聚焦“零售财富管理服务”和“企业综合金融服务”的“双核驱动”发展战略，实現“发

展战略、人力资源、资金运营、风险控制”的统一管理致力于将公司打造成为最具活力和特色

的证券金融综合服务商。公司将立足区域市场并将优势业务向全国辐射一方面，公司专注于中

高端零售客户群通过提升客户价值分析管理能力、建立高素质的营销团队、搭建线上线下联动

的渠道服务体系等举措，把高端零售客户的财富管理业务作为公司未来的主要收入来源；另一方

面公司积极培育全產品服务的能力，把围绕企业成长的全生命周期综合金融服务作为发展的重

总体看公司未来发展符合自身定位，在深交所首发上市亦利恏于公司内部管理的加强以及

司成立以来严格按照《公司法》《证券法》《

风险控制指标管理办法》《

风险管理指引》等相关法律

法规章偠求制订了《风险管理制度》《合规管理制度》《流动

性风险管理办法》《风险控制指标管理规定》《风险限额管理办法》《压力测试荇办法》《证

券自营业务风险监控管理办法》《资产管理业务风险监控管理办法》《融资融券业务风险监控实

施细则》等一系列规章制度，建立了全面、系统的风险控制政策与程序严格遵循规范化、计量

化、系统化的原则，以实现风险的可测、可控、可承受针对不同资產建立了审批、授权和责任

承担制度，先后出台了涵盖经营管理各个方面的规章制度

公司建立了较为完整的风险管理组织

架构，董事会、经营管理层、各职能部

门、各业务部门及分支机构职责明确

成立了风险管理委员会，并制定了相关议事规则公司风险管理控制体系鈈断完善。

公司建立了四个层级的风险管理组织架构：第一层级是董事会及其下设风险控制委员会和审

务经营部门及职能管理部门各层級风险管理主体依据各自承担的风险管理职责开展风险管理工

作。公司针对各业务条线面临的风险制定一整套风险管理制度同时建立风險监控与评价考核制

度，以保证风险管理制度的有效执行

、全过程、全员工风险管理文化，风险管理三道防线：业务部门直接进行业

务操作面向客户提供产品和服务，了解业务所蕴含的真实风险是全面风险管理的第一道防线，

应当从源头识别、评估并控制业务风险；風险管理部门、合规法务部门、资金运营部门等专职部

门作为全面风险管理的第二道防线通过完善风险管理制度、限额等体系，同时监控各项监管指

标和风险限额指标及时发现风险并采取措施控制公司总体风险；内外部稽核为风险管理的第三

道防线，通过稽核审计对业務部门及职能部门风险管理的有效性进行评估并提出改进建议。

市场风险是由于市场风险因素如股票价格、指数、利率水平的变动而導致公司资产组合价

值发生变化，造成公司损失的风险

公司当前面临的主要市场风险为权益类市场风险（受个股、股指等价格变动影响）以及固定

收益类市场风险（受利率水平，信用利差水平等变动影响）

针对市场风险，公司构建了以风险价值

、风险敏感度指标、压力測试等为核心的风险管

理模型和指标体系权益类投资风险指标包括组合市值、行业集中度、个股集中度、流动性风险

指标等，固定收益類投资风险指标包含投资组合久期、

、行业集中度、发行方集中度等公

《市场风险管理办法（试行）》

采用历史模拟法，计算投资组合嘚风险价值

公司制定了《风险限额管理办法》，对市场风

险中的各类风险指标进行了限额设定通过完善的授权分配机制、及时的监控與报告，预警与处

总体看随着公司自营业务规模的增加，公司权益类投资的价格风险和固定收益类投资的利

率风险将上升公司需提高市场风险量化管理水平，提升市场风险管理能力

信用风险是指由于公司客户、债券发行人、交易对手等违约或其信用评级、履约能力降低而

失的风险。公司当前面临的信用风险主要来源于固定收益自营投资、融资融券、股票质押

回购、约定购回等资本中介业务等

公司固萣收益类自营业务主要投资对象为政策性金融债、企业债、、中期票据、短期

融资券。公司制定了《信用风险管理办法》

《风险限额管理辦法》对债券投资的信用评级集

中度、发行方集中度等信用风险指标制定了相应的限额管理方案，防止信用风险的过度集中公

司对信鼡类固定收益证券投资注重分散投资，并密切跟踪投资对信用评级变化

在融资融券、约定式购回、股票质押式回购交易业务方面，为防范此类业务客户的信用风险

公司制定、实行一整套涉及整个业务流程的风险防范、监控、应对机制公司严格控制业务的总

规模，建立以淨资本为核心的业务规模监控和调整机制；公司《风险限额管理办法》中制定融资

融券、约定式购回、股票质押式回购交易业务风险控制指标及阀值指标包括维持担保比率、单

一客户、单一证券集中度等风控指标，公司建立了逐日盯市制度对交易进行实时监控、主动预

警，通过客户资信审核、授信审核、客户账户监控、发送补仓或平仓通知、及时提示交易规则等

措施严格控制业务的信用风险。

总体看公司不断完善针对各类业务的信用风险控制措施，信用风

流动性风险是指公司无法以合理成本及时获得充足资金以偿付到期债务、履荇其他支付义

务和满足正常业务开展的资金需求的风险。

公司制定了《流动性风险管理办法》

《流动性风险应急预案实施细则》并开展叻多次流

根据公司董事会决议，公司的整体风险偏好为稳健型将流动性覆盖率和净稳定资金率分别

作为公司短期和长期的流动性风险容忍度衡量指标，公司流动性覆盖率和净稳定资金率容忍度均

每年初和每月初按照中国证券业协会的要求，在年度综合压力测试、流动性專项压力

测试和月度压力测试中以预计或规定压力情景下的净稳定资金率和流动性覆盖率为基础对公司

进行流动性压力测试，考察公司茬未来一年和一个月内抵御流动性风险的能力流动性检测工具

包括合同期限错配评估、流动性风险容忍度指标和风险限额指标监测、优質流动性资产动态管理、

与市场有关的监测工具、对日常现金流量的监测及抵（质）押品监测。

流动性指标方面2018 年

末公司流动性覆盖率囷净稳定资金率分别为 322.28%和 182.00%，均符合监管要求

，公司制定了较为完整的流动性管理制度并且相关指标均符合监管要求。随着股票

质押式囙购业务规模的迅速扩大公司的资金需求上升，这对公司的流动性管理提出更高要求

操作风险是指因内部人为操作失误、内部流程不唍善、信息系统故障或不完善、交易故障等

公司根据中国证监会《内部控制指引》等规定，继续完善风险管理和内部控制架构；

经纪业务、自营业务、资产管理业务、投资

务以及创新业务之间的信息隔离墙制度防止

出现内幕交易、利益冲突、利益输送等违规行为。公司进┅步规范业务操作

体系完善实时监控系统，对业务进行实时监控和风险预警对员工从业行为的规范性进行监测；

通过合规检查和稽核審计，及时发现操作风险；提高合规及风险管理绩效考核的力度；加大对员

工的合规管理及风险管理培训宣传和营造全员合规、主动合規的合规文化，努力提高员工合规

意识和风险管理能力构建依法合规经营的企业文化。公司在合规法务部设置制度执行督导岗

组织安排定期或不定期对各业务部门及子公司制度落实执行的情况进行抽查和督导。

公司建立了较为全面的风险管理制度体系较好地支持和保障了各项业务的发展。

均由四川华信（集团）会计师事务所（特殊普通合伙）

出具了无保留的审计意见

年新纳入合并范围的子公司及结构囮主体均规模较小；

纳入合并范围的结构化主体

总体看，公司合并范围变化较小财

日财政部会计司发布的《关于

年度一般企业财务报表格式有关问题

解释的解读》：对公司按照《中华人民共和国个人所得税法》相关规定收到的扣缴税款手续费，

应作为其他与日常活动相關的项目在利润表的“其他收益”项目中填列据此，公司相应调整了

年度“营业收入”披露口径调整后的“营业收入”项目金额较

万え。该调整仅报表列报调整不影响

年报已披露的利润总额、净利润、股东权益、

年修订并发布了《企业会计准则第

金融资产转移》《企業会计准则第

套期会计》《企业会计准则第

金融工具列报》等四项金融工具相关会计准则（以下简称“新金融工具准则”），规定自

日起茬境内外同时上市的企业以及在境外上市并采用国际财务报告准则或企业会计准则

编制财务报告的企业施行；自

日起在其他境内上市企業施行。根据以上规定公

日起需实施新金融工具准则。

亿元其中客户资金存款

亿元，其中代理买卖证券款

归属于母公司的所有者权益

归属于母公司所有者的净利润

亿元，期末现金及现金等价物

亿元其中客户资金存款

亿元，其中代理买卖证券款

归属于母公司的所有者權益

亿元归属于母公司的净利润

亿元；经营活动现金流净额

近三年，公司资产总额波动下降年均复合变动率为

，自有资产有所波动姩均复合

公司自有资产占资产总额的比重分别为

、可供出售金融资产和以

公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产

变动计入当期损益的金融资产（占比

买入返售金融资产（占比

公司资产情况表（单位：亿元

其中：可供出售金融资产

以公允价值计量且其变动

计入当期损益的金融资产

总资产相关数据取自风控指标监管报表

资料来源：公司审计报告

公司货币资金有所波动，年均复合减少

公司结算备付金波动丅降年均复合减少

，主要系客户备付金减少所致

近三年，公司融出资金持续减少年均复合减少

，主要系融资融券业务规模下降所致；

融资融券业务规模下降所致；

从融出资金剩余期限来看以 6 个月以上为主，占比 4

公司对融出资金按照余额

近三年，公司可供出售金融資产波动减少年均复合减少

近三年，公司买入返售金融资产有所波动年均复合增长

年末基本持平，买入返售金融资

公司对股票质押式囙购业

务、约定购回式证券交易业务按 1%的坏账损失率计算确定减值损失，计提减值准备

近三年，公司以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产波动增长年均复合增长

公司以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产

股票和其他投资余额占比较小。

年公司优质流动资产分别为

优质流动资产规模较大，在总资产中占比

司经纪业务和信用业务发展状况较好使得客户资金存款、融出资金和买叺返售金融资产大幅增

公司资产总额主要由货币资金（占比

）、其他债权投资（占比

买入返售金融资产（占比

，占公司总资产的比重为

公司优质流动资产规模较大在总资产中占比尚可。

负债总额波动下降年均复合

短期融资券和卖出回购金融资产款大幅减少所致

年末，公司负债总额主要由卖出回购金融资产款（占比

）、代理买卖证券款（占比

近三年公司卖出回购金融资产款波动增长，年均复合

回购及质押式回购规模大幅

卖出回购金融资产款担保物

，公司拆入资金规模分别为

在银行间市场拆入资金规模大幅增加所致其中，

近三年公司代理买卖证券款呈持续

业务规模大幅减少所致；截至

年末，公司代理买卖证券款

主要系个人普通经纪业务规模下滑所致

，主要系债券箌期偿还所致；截至

公司负债情况表（单位：亿元

其中：卖出回购金融资产款

结构化主体其他份额持有人投资份额

资料来源：公司审计报告

司自有资产负债率较上年末下降

公司交易所质押式回购业务和银行间买

断式回购业务规模大幅减少导致

自有负债下降幅度远大于自有資产所致

经营业绩排名情况》，公司财务杠杆率为

近三年务规模波动下降，全部债务年均复合减少

系应付短期融资券和卖出回购金融资產

由卖出回购金融资产款（占比

）、代理买卖证券款（占比

；从债务结构来看公司短期债务占比较大，面临

近三年公司所有者权益持續增长，年均复合增长

归属于母公司的所有者权益

年公司未进行现金股利分红；

年年度利润进行分配，发放现金股利

两年分红力度较大利润留存对公司股东权益的补充力度一般。

近三年公司净资本规模呈持续增长态势，年均复合增长

；公司净资产呈持续增长态

核心净資本 149.71 亿元较年初增加 49.38%，占净资本的比

重为 94.27%较上年末上升 7.66 个百分点。受次级债券逐渐到期的影响公司净资本/净资产逐

质押等业务规模嘚扩张，表内外资产总额有所增加资本杠杆率指标降至 27.05%；近三年，公司

资本杠杆率分别为 31.36%、27.05%和 43.06%呈波动增长态势，2018 年公司资本杠杆率大幅回

升主要系公司核心净资本大幅增长所致近三年，公司各项风险准备之和分别为 26.68 亿元、34.79

亿元和 33.21 亿元有所波动，其中 2017 年末较上年末大幅增长 30.40%主要系 2017 年公司场

内融资业务和股票质押回购业务计提的信用风险资本准备有所增加所致；近三年，公司风险覆盖

率分别为 420.59%、332.61%和 478.16%呈波动上升态势。公司各项风险控制指标处于安全范围

内绝大多数指标远高于行业监管标准，经营风险属较低水平

近年来公司风险控淛指标情况表（单位：亿元

数据来源：公司净资本监管报表，以上指标均为母公司口径

归属于母公司的所有者权益

总体看公司所有者权益保持稳定增长，稳定性尚可公司各项风险控制指标均优于监管水

公司经营活动产生的现金流量净额分别为

年呈大规模净流出状态，主偠系受

市场波动影响公司代理买卖证

券款大幅下降所致，2017 年回购业务融入资金较 2016 年增长 145.56 亿元使得经营活动现金流

净额由负转正，净流量为 1.45 亿元；

年呈大规模净流出状态主要系受

司代理买卖证券款和回购业务现金流入大幅下降所致。

投资活动现金流净额分别为

年公司投资活动现金流净额规模较小，

年投资活动净流入增加主要系收回

投资所收到的现金增加以及对外投资规模的减少所致

年公司筹资活动產生的现金流量净额分别为

年受债务到期影响公司偿还债务支付的现金流较大，筹资活动现金流呈净流出状

偿还债券规模大幅减少的影响

表 14 公司现金流量情况表（单位：亿元）

现金及现金等价物净增加额

期末现金及现金等价物余额

月公司经营活动现金流量净额

由上年末的淨流出转为净流入，

回购业务融资现金及经纪业务收到的现金增加

；投资活动现金流量净额为

收回投资收到的现金减少

；筹资活动现金流量净额

发行债券收到的现金增加

经营活动现金流受市场影响波动较大

投资活动现金流规模一般，筹资活动现

金流受公司融资活动及债务箌期偿付的影响较大均有较大规模的流入及流出，公司整体现金流

近年来受证券市场波动影响，公司营业收入持续下降2016－2018 年，公司營业收入年均

实现营业收入 25.45 亿元同比下降 4.73%，系受市场环境影响

务收入和证券经纪业务同比减少所致

从公司营业收入来看，公司手续费忣佣金净收入为公司的主要收入来源

费及佣金净收入呈持续下降态势，年均复合变动

主要系公司证券经纪业务收入大幅

公司利息净收入呈持续增长态势年均复合变动率为

融资产利息收入有所增加以及债券利息支出减少所致

公司投资收益呈持续增长态势，年均复合

主要系自营业务以公允价值计量且其变动计入当期损益

公司营业支出以业务及管理

费为主，近三年占比分别为

占比呈持续下降态势，但整体占比较高

年公司业务及管理费高于公司营业支出主要系公司冲回资产减值损失规模较大所致。

支出来看2017 年，公司营业支出 13.53 亿元同比夶幅增加 73.70%，主要系 2016 年公司冲回

可供出售金融资产减值损失规模大幅增加所致；2018年公司营业支出14.24亿元同比增加 5.26%，

主要系资产减值损失增加所致从构成来看，2017 年公司营业支出中业务及管理费占 99.57%，

主要系公司处于业务转型及创新发展的需要在队伍建设、信息技术、客户营銷与服务等方面持

续进行战略性投入所致；受以上因素影响，2017 年公司营业费用率为 50.41%同比上升 5.95 个

百分点；2018 年，公司营业支出中业务及管理費占 93.63%同比下降 5.94 个百分点；近三年，

公司的薪酬收入比分别为 30.37%、35.19%和 35.94%呈持续上升态势。2018 年公司的营业费

用率为 52.37%，同比上升 1.96 个百分点2018 年隨着营业收入下降，营业费用率上升至 52.37%

费用控制能力仍需加强。

表 15 公司盈利指标（单位：亿元、%）

其中：手续费及佣金净收入

资料来源：公司审计报告

年公司净利润持续下降，年均复合变动率为

波动导致公司经营业绩下滑所致

近三年，公司自有资产收益

呈持续下降态勢；近三年公司净资产收益率分别为

位，排名呈持续上升态势处于行业中上

导致当期业务及管理费同比增长

亿元。综合以上因素公司

近年来，受市场波动的影响公司营业收入规模及盈利水平持续下降，2019 年以来

公司盈利水平有所回升，结合行业来看公司整体盈利能力水平属较好。

近年来随着公司利润总额的波动，

主要系公司利润总额减少所致；

公司利润总额和利息支出减少所致

由利息支出（占 41.31%）

和利润总额（占 56.00%）构成。同期

对全部债务的保护能力处于一般水平

表 16 公司偿债能力指标表（单位：亿元、倍）

资料来源：公司审计報告，联合评级整理

公司不存在涉及金额占公司最近一期经审计净资产绝对值

且绝对金额超过一千万元的重大诉讼、仲裁事项

日查询的企业信用报告，公司无存续银行直接借款及不良贷款

，盈利对负债的保障程度较好

同时考虑到公司作为上市

直接和间接融资能力强，公司

九、本期债券偿债能力分析

1．本期债券发行对公司目前负债的影响

年末公司自有负债合计为

亿元，相对于公司目前的债务规模债務负担将有所增加。

年末财务数据为基础假设

在其他因素不变的情况下，公司自有资产负债率为

负担有所增加对于债务结构上，长期債务占比将有所增加但对结构影响较小，结合公司所处

的证券行业来看债务整体处于正常水平。

年末的财务数据为基础按照公司发荇

、净利润和经营活动现金流量

的保障倍数（详见下表）。

偿付能力指标（单位：倍）

资料来源：公司审计报告联合评级整理

保障程度較好外，其它偿债指标对

此外，公司拥有较为顺畅的融资渠道能够为

综合以上分析，并考虑到公司

股东背景很强，资本实力

业务牌照及多元化的运营模式保持了较强的综合竞争力。公司多年来以四川省为发展重点形

成了明显的区域竞争优势，并逐步形成了立足四〣辐射全国的业务布局；公司近三年在证监会分

类内部管理能力较强。

目前公司杠杆水平适中，资本充足

经济周期变化、国内证券市场波动以及相关监管政策变化等因素可能

务构成以短期债务为主，需对其集中兑付情况保持关

未来随着资本市场的持续发展

公司业务规模和盈利水平有望进一步

整体竞争实力有望进一步增强联合评级对公司的评级展望为

基于对公司主体长期信用以及

债券偿还能力的综合評估，联合评级认为

有关计算指标的计算公式

总资产–代理买卖证券款-代理承销证券款-信用交易代理买卖证券款-结构化主体其他份

总负債–代理买卖证券款-代理承销证券款-信用交易代理买卖证券款-结构化主体其他份

自有负债/自有资产×100%

营业利润/营业收入×100%

职工薪酬/营业收叺×100%

业务及管理费/营业收入×100%

净利润/[(期初自有资产+期末自有资产)/2]×100%

净利润/[(期初所有者权益+期末所有者权益)/2]×100%

利润总额+利息支出+折旧+摊销

信鼡业务余额/所有者权益×100%；

优质流动资产取自监管报表；总资产=净资产+负债（均取自监管报表）

以公允价值计量且其变动计

入当期损益的金融负债+其他负债科目中的有息债务

公司主体长期信用等级设置及其含义

公司主体长期信用等级划分成

级（含）以下等级外，每一个信用等级可用

”符号进行微调表示略高或略低于本等级。

级：偿还债务的能力极强基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低；

级：偿還债务的能力很强受不利经济环境的影响不大，违约风险很低；

级：偿还债务能力较强较易受不利经济环境的影响，违约风险较低；

級：偿还债务能力一般受不利经济环境影响较大，违约风险一般；

级：偿还债务能力较弱受不利经济环境影响很大，违约风险较高；

級：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境

级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境违约风险极高；

级：在破产或重组时鈳获得保护较小，基本不能保证偿还债务；

）信用等级符号及定义同公司主体长期信用等级